稳健医疗(300888)：健康生活消费品改革显效 线上延续快速增长

公司自2023 年推进健康生活消费品业务多元化改革，包括组织架构调整、营销方式创新、新渠道开拓、产品升级等，效果逐渐显现。2024 年前三季度，消费品业务收入33.6 亿，同比增13.7%，占整体收入55%。2024Q3 消费品收入同比增20%。据久谦统计，2024 年10 月-2025 年1 月，全棉时代在天猫/抖音GMV 同比增长47%/103%。同期奈丝公主在天猫/抖音GMV 同比增长46%/206%。当前市值221 亿，对应25PE21X，维持强烈推荐评级。


　　健康生活消费品&医疗耗材双轮驱动的商业模式。医疗耗材业务主要产品线覆盖传统伤口护理与包扎、高端伤口敷料、手术室耗材、感染防护、健康个护等。健康生活消费品业务覆盖干湿棉柔巾、卫生巾、婴童服饰、家居服等产品，包含全棉时代和奈丝公主两大品牌。


　　2024 年健康生活消费品收入逐季增长提速，且剔除防疫物资后的医疗耗材收入恢复增长。2023 年健康生活消费品/医疗耗材收入分别为42.63 亿/38.62 亿。消费品2013 年-2023 年收入 CAGR=41%，2024 年前三季度收入同比增13.7%至33.6 亿，2024Q1\Q2\Q3 收入单季度同比增速分别为7%、14%、20%。医用耗材收入2013 年-2023 年 CAGR=16%，2024 年前三季度收入同比降11.5%至26.6 亿。若剔除防疫物资，医疗耗材2013年-2023 年收入CAGR=15%，2024 年前三季度收入同比增13%至24.6 亿。


　　限制性股票激励计划推出。2024 年10 月29 日发布2024 年限制性股票激励计划，拟授予限制性股票747.63 万股，授予价格15.39 元，首次授予的激励对象不超过308 人。激励计划考核年度为2025~2027 年，针对公司层面、医疗业务、消费品业务收入指标分别进行考核，分为目标值和门槛值（以上一年收入为基数，目标值增速为18%，门槛值增速为13%）。


　　健康生活消费品收入增速较快：2024 年Q3 健康生活消费品收入同比增20%，较Q1 及Q2 有所提速。久谦统计2024 年10 月-2025 年1 月，全棉时代在天猫/抖音GMV 同比增47%/103%。同期奈丝公主在天猫/抖音GMV 同比增46%/206%。消费品业务恢复增长的原因：营销方式改革，突出棉花材质的差异化。流量投放更加积极，抖音、快手、小红书、公众号等多元化投放。分产品来看：


　　1）棉柔巾：2019 年-2023 年收入规模均保持11 亿左右，2024 年前三季度收入增31%至10 亿。2024 年10 月- 2025 年1 月，久谦统计的全棉时代洗脸巾（久谦分类为洗脸巾）在天猫及抖音平台增速分别为33%/100%。


　　2）卫生巾：2020 年-2023 年收入规模介于4-6 亿之间。2024Q4 预计GMV快速增长，原因在于：快速抓住竞争对手负面舆论的风口，强调自己是医护级卫生巾（有严格的准入标准）。2024 年11 月-2025 年1 月天猫奈丝公主GMV 同比增46%，同期抖音奈丝公主GMV 同比增206%。预计后续凭借自主供应链以及良好品质，保持高复购率，预计公司未来3 年卫生巾品类仍可保持较快增长。


　　医疗耗材业务：研发&供应链沉淀多年经验，品类布局全面，目前防疫产品的高基数影响已经消除，2024Q3 医疗业务实现收入9.4 亿元，同比增长13%。未来三年重点看高端敷料、手术包、健康个护业务保持较快增长，传统伤口包扎预计保持稳健增长。


　　盈利预测及投资建议：综合考虑以下因素：1）股权激励方案增长目标。2）消费品业务改革效果逐步显现，棉柔巾和卫生巾两大品类呈现快速增长，同时品牌势能提升，带动婴童及成人服饰收入增长，带动消费品业务盈利能力提升。3）医疗业务考虑2024Q4 GRI 开始并表，增厚收入；另外2023年计提了存货及商誉减值，从三季报看2024 年减值计提规模预计会明显小于2023年。综合以上假设，预计公司2024 年-2026 年收入规模分别为89.25亿、110.71 亿、128.81 亿，同比增速分别为9%、24%、16%。预计净利润规模分别为7.51 亿、10.53 亿、12.42 亿，同比增速分别为29%、40%、18%。当前市值221 亿元，对应25PE21X，维持强烈推荐投资评级。


　　风险提示：1、消费品业务中的棉柔巾和卫生巾的竞争格局变差，价格战导致毛利率下行的风险，同时公司费用投放规模增加，导致利润增速不及预期的风险。2、医疗业务并购标的业绩增长不及预期，计提商誉减值的风险。

□.刘.丽./.王.雪.玉    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司