今世缘(603369)：行稳百亿路 缘启新篇章

投资要点:


　　深耕“缘”文化，增长势能强劲。今世缘是中国白酒上市公司十强企业，拥有“国缘”、“今世缘”、“高沟”三大品牌，其中核心产品国缘系列定位次高端白酒市场。公司深耕“缘”文化营销，通过多场景强化品牌认知，立足江苏基地市场向周边辐射。2023 年公司营收顺利实现跨越百亿元，2024 年前三季度公司业绩增速在上市酒企中排名前列，体现出强劲的增长势能。


　　江苏白酒市场结构领先，公司平衡量价从容增长，潜力市场空间较大。1）江苏白酒消费氛围浓厚、消费量较大。江苏白酒市场规模全国第二，其中苏北酒风豪迈，苏中、苏南经济水平较好，用酒档次较高。在上轮白酒景气周期中引导省内产品率先升级至次高端价格带。2）产品：提前站位较早布局，核心产品精准定位，上下均有扩容空间。顺应省内消费升级契机，公司提前占位较早布局国缘系列，核心产品定位300-600 元次高端价格带，在该价位具备较强竞争力。


　　拳头产品四开定位400-500 元价格带，向下由对开、单开、淡雅等筑基，向上由V 系拔高，两头均有增长空间。3）市场：南京/淮安大区表现强势，苏中/苏南潜力较大。国缘品牌早期由省会南京市场切入，通过政商务团购打开知名度。目前南京/淮安大区为公司强势市场，辐射全省，苏中/苏南白酒消费档次较高，有较大潜力。4）组织：团购渠道起家，推动营销组织扁平化，渠道管控力较强。公司早期通过政务团购切入市场，后受行业调整期影响转向商务团购。


　　公司采取“1+1+N”深度协销+直分销模式，营销组织扁平化，对渠道和终端的管控能力较强。


　　公司未来增长核心：产品结构优化+省内薄弱区域强化，期待V 系和省外市场破局。1）产品：四开基本盘稳固，V3 引领产品结构向上突破，控货挺价从容增长。公司产品结构优秀，次高端收入占比在主要地产酒龙头中处于领先水平。国缘四开在省内400-500 元价位的竞争中优势显著，在南京等核心市场势能强劲，消费氛围已成。


　　公司未来将重点发力500-600 元价位带国缘V3，有望贡献新增长极。


　　2）市场：省内薄弱区域强化和渠道下沉继续带来增量。省内各区域、各市县之间的发展不平衡，公司在省内薄弱区域仍有较大扩展空间。


　　近年来公司加强江苏省内渠道精耕，销售团队逐年扩充，渠道力显著增强。省外市场渐进式推进，有望打开长期天花板。3）组织：公司销售组织架构持续优化，品牌发展路径更清晰。2022 年公司改革　　形成“三部一司”的销售组织架构，三大品牌分为三大事业部和一个销售公司独立管理，资源投放更加灵活聚焦，各品牌发展自由度更高，发展路径更为清晰。


　　盈利预测和投资评级：公司产品结构精准卡位次高端价格带，我们认为公司在产品结构提升和省内外市场精耕下，增长确定性较强。


　　我们调整公司盈利预测， 预计2024-2026 年营业收入分别为116.53/128.65/141.77 亿元，归母净利润分别为34.71/38.01/41.33亿元，EPS 分别为2.78/3.05/3.32 元，对应PE 分别为19/18/16 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：1）消费力下行抑制行业需求。2）市场竞争加剧导致费用提升。3）市场拓展或动销情况不及预期。4）宏观需求波动导致白酒价格下滑，挤压次高端需求。5）存货增加风险。6）食品安全风险。7）各公司不具备完全可比性，对标资料仅供参考。

□.刘.洁.铭    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司