大华股份(002236)：现金流创历史新高 国内需求仍然承压

大华股份发布2024 年年度报告，营业收入为321.81 亿元，同比减少0.12%。归母净利润为29.06 亿元，同比减少60.53%。扣非净利润为23.47 亿元，同比减少20.74%。


利润处于此前预告区间中值。此前预告扣非净利润22.7-24.97 亿元，实际处于预告中值。


全年收入同比减少0.12%，符合此前市场预期。


国内各项业务仍然承压，海外收入维持稳定增长。国内业务整体收入下滑6%，其中2G 收入下滑6.4%，其他（SMB 和2C）业务受宏观经济影响最大，下滑10%；2B 业务进入制造、能源等行业，体现出一定韧性，收入下滑4%。海外业务保持稳定增长，收入提升6.3%。


公司的敏捷供应链服务体系模式在"一带一路"沿线国家取得成效，并复制至新兴市场会计准则变更和竞争加剧对毛利率产生较大影响。公司全年毛利率38.84%同比下滑2.8pct。我们预计主要由于2024 年后国内竞争激烈导致高毛利项目减少。同时由于会计准则变更，1.3 亿质保金额由销售费用变更为营业成本，使得毛利率下滑0.4pct。


加强回款管理，全年销售现金流创历史新高。公司全年销售商品、提供劳务收到的现金达到347 亿，创历史新高。逆势加大研发投入。公司2025 年销售、管理、研发费用率分别为16.06%/3.55%13.09%，同比分别变动-0.37%/-0.36%/0.78%。2024 年底研发人员同比增长2.56%，多维感知、AI 大模型、数据智能等方向研发继续扩大。


星汉大模型在部分行业进入核心业务，期待25 年后兑现在收入端。2023 年公司推出以视觉为核心的多模态大模型星汉大模型，2024 年在部分行业，大模型已经深入核心业务。


同时2024 年星汉大模型完成了国产化适配芯片迁移工作。


发布大华神算一体机产品。大华一体机可用于图像识别、视频分析和行为预测等，算法货架包括能源安全、电力、煤矿、应急管控等行业，快速响应边缘场景的碎片化需求。我们预计2025 年后一体机将在行业客户中加速销售。


维持“增持”评级。考虑到国内2G 预算复苏低于我们此前预测，小幅下调2025-2026 年收入预测为340.13、371.15 亿元，原预测为361.3、403.78 亿元，新增2027 年收入预测为415.35 亿元。相应小幅下调2025-2026 年利润预测为33.77、36.69 亿元，原预测为39.17、42.81 亿元，新增2025 年利润预测为41.79 亿元。考虑到公司在2B 和海外市场韧性、以及中国视觉市场的领军地位，维持“增持”评级。对应2025 年17 倍PE。


风险：管理能否继续优化，继续碎片化下沉/2B 业务拓展时，面临复杂局势。

□.洪.依.真./.刘.洋    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司