巨星科技(002444)：飞轮不辍 成长加速

2024 年年报速览：


　　1) 收入&利润：收入创上市来新高，盈利质量再攀新高 2024 全年：收入147.95 亿元，yoy35.37%；归母净利润23.04 亿元，yoy36.18%；扣非归母净利润23.04 亿元，yoy35.74%。由于公司2024 年对Arrow、PrimeLine 等美国资产组计提了2.14 亿元的商誉减值准备，剔除商誉减值因素后，公司实质经营性归母净利润为25.17 亿元，yoy48.8%。收入创上市以来新高，主要系①去库结束，订单逐步和终端匹配；②东南亚产能释放提升了公司的产能天花板，帮助公司更好满足客户的订单需求；③公司针对市场需求开发全新系列产品，取得客户新订单。


　　 2024Q4：收入37.12 亿元，yoy60%；归母净利润3.68 亿元，yoy98.55%；扣非归母净利润3.71 亿元，yoy146.49%，产能弹性与订单兑现能力凸显。


　　2) 盈利&费用：盈利优化+费用管控，经营效率持续提升 毛利率：2024 年毛利率达32.01%，同比提升0.21pct，产品结构优化和海外产能爬坡带来了正向贡献。


　　 费用率：2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6%/6.2%/2.5%/0.9%（同比1.2pct/0.9pct/0.5pct/1.0pct），期间费用率为14.4%，同比下降1.6pct，费用管控水平更优；其中汇兑损益为0.78 亿元，收入占比0.53%，去年同期汇兑收入占比为1.49%，说明如果剔除汇率因素影响，今年其他经营质量相较去年更优。


　　 投资收益：2024 年投资收益贡献5.21 亿元，收入占比3.6%，同比提升1.0pct。


　　3) 分结构：各业务全面增长，品牌结构优化


　　24 年分产品：


　　 手工具收入100.7 亿元（yoy40.5%），毛利率32.1%，跨境电商业务增速保持 45%以上，WORKPRO 品牌成为线上工具类知名品牌； 电动工具收入14.4 亿元（yoy36.5%），毛利率23.8%，暂时低于平均，我们认为符合目前早期发展阶段特征，2024 年公司突破了 20V 锂电池工具，首次实现了主流市场主流产品的突破，斩获美国商超订单，奠定业务增长基础；


　　 工业工具收入32.3 亿元（yoy22.1%），毛利率35.6%。


　　24 年分品牌：


　　 OBM 收入70.9 亿元（yoy36%），占比47.9%，毛利率35.7%，毛利率优化主要系美国通胀下终端商品价格上涨、跨境电商业务发展，WORKPRO、DURATECH、EverBrite、Prexiso 等自有品牌的销售收入同比快速增长； ODM 收入76.5 亿元（yoy35%），占比51.7%，毛利率28.7%。


　　关税应对：全球布局对冲风险


　　1) 行业端：


　　 东南亚产能瓶颈催生价格弹性：目前，美国对国内较高关税导致国内供给侧对美出口方面暂缓，东南亚为工具供给地的第二顺位，但东南亚整体现有产能存结构性瓶颈，难以完全满足美国需求。根据美国海关数据，2024年美国手工具进口中，中国占比52.6%，越南+泰国合计仅11.2%。东南亚产能规模相比中国较小，目前产能转移爬坡需要一定时间，待北美渠道库存运行至低位（由于中国供给减弱，预计渠道46 月为被动去库状态），短期难以填补供需缺口，行业价格弹性有望释放。


　　2) 公司端：


　　海外产能布局领先：公司东南亚+北美产能布局充分，目前正加速转移东南亚，预计短期内实现对美敞口覆盖，东南亚成本更优、抗压能力强，为公司构筑较强的抗风险能力。此外，公司预计会持续关注同步推进墨西哥、新加坡、马来西亚等关税洼地的产能落地，有望进一步强化全球制造能力。


　　 产能转移能力历经历史验证：20182019 年关税冲击下，公司加快海外产能建设步伐，19 年越南工厂实现正式投产出货，从报表端看，关税落地后，公司毛利率平稳过渡，净利率逐渐回升，验证了公司的抗风险能力。在当前新贸易环境下，公司成熟的经验支撑其高效、高质实现产能转移。


　　 全球化公司渐成型：公司经过近十年的持续投入，已构建覆盖全球的生产与供应链体系。依托中美欧三地仓储物流配送体系和以及全球 23 处生产制造基地，公司可以实现全球采购、全球制造、全球分发，具备复杂环境下的订单交付效率和成本竞争力。


　　行业：地产筑底，需求复苏动能逐渐积聚


　　 地产：降息有望推动地产复苏。从成屋销售看，根据美国房地产经纪人协会，2025 年2 月美国成屋销售年化426 万套，确已接近20082009 年金融危机底部水平，边际向下拖累有限。截止至2025/4/22，市场预期年度大概率降息4 次，共100bp，成屋销售有望在降息后带来较大向上的弹性空间，进而提振工具需求。


　　 需求：刚需属性构筑需求韧性。依托产品刚需属性及稳定的更替周期，工具行业增速规模一直较为稳定， 2008 年的金融危机，行业经历短期调整后即依据 GDP 增速维持稳定增长。根据美国经济分析局数据，经历20082009 年的调整后，自2010 年3 月，工具五金的名义和实际消费同比均回归较高个位数正增长。


　　盈利预测与估值：


　　工具行业未来随美国进入降息周期，行业景气度有望延续良好趋势拾级而上。巨星科技作为我国工具行业出口龙头，海外产能建设不断加速，我们认为公司已锤炼出相当的外部风险抵御能力，预计全年边际利润影响可控，经营质量望进一步提高。预计 20252027 年公司营收 174.88/215.87/261.81 亿元，同比增加18.20%/23.44%/21.28% ，归母净利润28.12 /33.93/40.79 亿元，同比增加22.07%/20.65%/20.23% ，当前市值对应 PE 为 9.45/7.83/6.52 X，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　海外消费需求不及预期；降息时点低于预期；贸易摩擦超预期

□.邱.世.梁./.王.华.君./.王.家.艺    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司