再升科技(603601)：24可比收入增长佳 盈利能力迎修复

再升科技2024 年实现营收14.76 亿元（yoy-10.87%），归母净利9075.28万元（yoy+137.99%），营业收入下降主要系悠远环境不再纳入合并范围所致，同比口径下收入实际同比+11.53%，归母净利基本符合我们此前预期（0.98 亿元）。1Q25 公司实现营业收入3.24 亿元，同比-4.59%，归母净利为3356 万元，同比+3.69%，公司生产技术调整导致短周期收入承压，但公司不断拓展新市场、新应用，积极创新研发新产品，部分产品销售亮眼，考虑到下游新兴领域投资、家装消费有望维持景气，维持“增持”评级。


　　24 年可比口径各业务销售维持景气，持续拓展新市场新应用


24 年公司干净空气业务/高效节能业务分别实现收入 6.65/7.76 亿元，同比-32.04%/+19.11%，受出售悠远环境影响，无尘空调产品收入下降 70.20%，剔除悠远影响可比口径下，无尘空调产品收入同比+39.67%；高效节能材料收入则受益产品在绿色建筑、家电应用领域的销售增长。1Q25 公司干净空气材料收入同比-11.5%，主要受市场需求波动及公司生产技术改造交期延后等多种因素影响，但PTFE 膜材增长较快，部分对冲了其他业务的下行压力；高效节能材料收入同比-5.11%，VIP 板材收入有所减少，但AGM 隔板收入同比增速较快；无尘空调系列产品收入较上年同期增长34.39%。


　　期间费用管控较好，经营性现金流向好


　　24 年综合毛利率 21.96%，同比+0.04pct，其中干净空气/高效节能业务毛利率为 31.99%/13.74%，同比+5.6/-1.3pct。1Q25 公司综合毛利率同比+3.95pct 至25.1%，毛利率稳步修复。24 年公司期间费用率 15.99%，同比 -0.8pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为2.97%/6.20%/6.02%/0.81%，同比 -0.32/-0.56/+0.50/-0.42pct。24 年经营净现金流 2.24 亿元，同比+2.22 亿元，主因回收款项票据到期承兑，而支付货款票据尚未到期所致，收现比/付现比分别为88.5%/74.5%，同比+14.3/-0.2pct。2024 年末公司资产负债率 28.3%，同比 +1.6pct。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司盈利能力持续改善，展望25 年，我们认为AI 发展催化下，下游新兴领域固定资产投资有望维持景气，同时以旧换新、家装补贴扩围影响下，家电消费有望维持景气，我们预计公司产品需求维持旺盛，我们维持公司25-26 并引入27 年EPS 预测为0.13/0.17/0.19 元（25-27 年CAGR 为28.3%）。可比公司25 年Wind 一致预期PEG 均值为1.45 倍，考虑公司业务转型进行时，尚存不确定性，给予公司25 年1.1xPEG（前值24 年0.56x），目标价4.04 元（前值3.47 元），维持“增持”评级。


　　风险提示：原材料成本大幅增加，汇率大幅波动，坏账风险。

□.方.晏.荷./.黄.颖./.王.玺.杰./.樊.星.辰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司