盐津铺子(002847)：收入保持高增 大单品放量显著

事件：公司2024 年实现收入53.04 亿元，同比增长28.89%；实现归母净利润6.40亿元，同比增长26.53%；实现扣非后归母净利润5.68 亿元，同比增长19.27%。其中2024Q4 实现收入14.43 亿元，同比增长29.96%；实现归母净利润1.47 亿元，同比增长33.67%；实现扣非后归母净利润1.44 亿元，同比增长43.10%。2025Q1 实现收入15.37 亿元，同比增长25.69%；实现归母净利润1.78 亿元，同比增长11.64%；实现扣非后归母净利润1.56 亿元，同比增长13.41%。


　　魔芋大单品放量，经销商及其他新渠道高增。2024 年公司辣卤零食收入为19.62 亿元，同比增长32.36%。其中休闲魔芋制品收入8.38 亿元，同比增长76.09%，销量同比增长66.90%；肉禽制品收入3.77 亿元，同比增长10.88%，销量同比增长22.59%；休闲豆制品收入3.62 亿元，同比增长12.06%，销量同比增长23.63%；其他辣卤收入3.84 亿元，同比增长12.08%。烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果、蒟蒻果冻布丁收入分别为11.58、6.75、5.80、4.84、3.01 亿元，同比分别增长17.31%、9.10%、81.87%、81.50%、39.10%，销量分别增长26.26%、19.51%、87.01%、79.77%、64.50%。公司聚焦大单品，培育爆款大品牌，麻酱素毛肚成为单品销量王，跃升为现象级单品。分渠道看，直营渠道、经销商和其他渠道、电商渠道分别实现收入1.88、39.56、11.59 亿元，同比分别增长-43.72%、34.01%、39.95%，2024 年公司经销商同比增长8.21%至3587 家。公司重点布局零食量贩、会员超市等高成长渠道，渠道变革成为关键增长引擎。分区域看，2024 年华中、西南+西北、华东、华南、华北+东北分别实现收入18.65、7.48、7.70、5.84、1.16 亿元，同比分别增长15.08%、30.64%、55.61%、11.04%、58.09%，海外收入大幅增长至0.63 亿元。


　　毛利率承压，费用端规模效应体现。2024 年公司毛利率同比下降2.85 个pct 至30.69%，其中2024Q4 毛利率下降3.44 个pct 至27.62%，2025Q1 毛利率下降3.63个pct 至28.47%。受益于规模快速增长，公司费用率整体呈下降趋势，2024 年销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.03、-0.31、-0.44、-0.16 个pct 至12.50%、4.13%、1.50%、0.24%；2024Q4 销售、管理、研发、财务费用率同比分别-1.63、-0.30、+0.04、-0.20 个pct 至11.54%、4.47%、1.53%、0.25%；2025Q1 销售、管理、研发、财务费用率同比分别-1.76、-0.79、-0.17、+0.06 个pct 至11.24%、3.44%、1.13%、0.36%。


　　综合来看，2024 年公司归母净利率同比下降0.22 个pct 至12.07%，2024Q4 归母净利率同比提升0.28 个pct 至10.18%，2025Q1 归母净利率同比下降1.46 个pct 至11.59%。


　　盈利预测：公司魔芋大单品进入高速增长阶段，渠道端零食量贩和会员超市持续放量。


　　根据公司财报，我们微调盈利预测，预计公司2025-2027 年收入分别为66.25、79.81、92.47 亿元（2025-2026 年原值为66.10、80.73 亿元），同比增长25%、20%、16%，归母净利润分别为8.14、10.20、12.19 亿元（2025-2026 年原值为8.08、9.91 亿元），同比增长27%、25%、19%，EPS 分别为2.98、3.74、4.47 元，对应PE 为29.9 倍、23.9 倍、20.0 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：食品安全风险；原材料价格波动风险；研报信息更新不及时的风险。

□.熊.欣.慰    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司