新雷能(300593)：25Q1营收同比改善 有望迎经营拐点

事件：公司发布 24 年报和 25年一季报，2024实现营收 9.22 亿（YoY-37.2%）；归母净利-5.01 亿，同比大幅转亏。25Q1 营收 2.33 亿元（YoY+16.8%），归母净利润-0.44亿元，亏损同比扩大13.4%。


　　25Q1 营收同比改善，有塑連经营拐点：受特种行业需求疲软、通信周期波动及数据中心拓展不及预期拖累，2024营收9.22亿元（YoY-37.2%），归母净利润-5.01 亿元，同比大幅转亏，主因收入下滑、毛利率承压（38.80%，YoY-5.42 pct）、资产减值（2.82 亿元，其中存货跌价 2.54 亿元）及研发投入高企（3.90 亿，YoY +17.4%，占营收 43.6%）。


　　电源、电驱和电机类产品收入8.66亿（YoY-36.2%），占比94.0%，毛利率 38.8%，YoY-5.4pct；集成电路类收入0.40 亿元（YoY-44.0%）。


　　公司受特种、通信需求下滑拖累明显。


　　分季度来看，24Q4 营收 2.40 亿元（YoY-35.8%，QoQ+24.0%），市场需求依然不足，但营收环比回暖，归母净利-3.63 亿，同比和环比亏损扩大 493%和 422%，主要受年末集中计提减值影响。25Q1 营收 2.33 亿元（YoY +16.8%），同比改善反映下游需求边际回暖；环比 Q4 下滑 2.7%，属季节性波动。归母净利润-0.44亿，亏损同比扩大13.4%，环比Q4大幅减亏 87.9%。随着下游规模订单渐行渐近，我们认为 25Q2 业绩同比增速有望转正，拐点可期。


　　盈利能力边际向好。2024公司毛利率40.0%，同比下滑 5.4pct，主要原因是规模效应下降和部分产品降价。25Q1毛利率43.7%，YoY+4.5pct，QoQ+9.5pet，有所回暖。公司25Q1 期间费用率62.4%，YoY-3.7pct，其中研发费用率40.6%，YoY-6.3pct。


　　应收项连续减少，存货环比微涨：公司应收票据与账款10.3亿元，较23年底减少 10.6%，较24年底减少 0.2%，应收项自 23 年底实现连续 5 个季度减少，回款效果显著。公司 25Q1 存货 9.0 亿，较 24 年底增长 5.0%。此外，24年存货减值计提充分，25Q1 资产减值损失环比显著下降。我们认为，随着 25年规模订单的逐步落地，公司后续有望快速交付并确认收入，业绩弹性较大。研发储备与产能充足，营收天花板打开：在下游需求没有明显改善的背景下，公司自 23 年下半年起持续加大研发投入，完成对集成电路、数据中心、电机驱动、商用卫星和储能等领域的布局，未来有望厚积薄发。从产能维度看，通信及服务器电源产线已投入使用，产能扩充近 50%。“特种电源扩产项目”和“SiP 功率微系统产品产业化项目”预计 25 年陆续投产，届时公司特种电源产能水平有望翻倍。随着下游需求的陆续释放，公司营收空间打开。


　　投资建议：公司特种电源应用领域正由航空、航天、船舶向低轨卫星、服务器、新能源等领域拓展，平台属性凸显，叠加机载二次电源、电机驱动模块以及芯片电源等新产品类的扩张，公司军品渗透率不断提升，竞争地位得到夯实，看好 Q4 需求侧修复带来的业绩弹性。预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为0.81/2.06/2.86亿元，EPS分别为0.15/0.38/0.53元，当前股价对应PE分别为91/36/26倍。公司Q2业绩大概率出现拐点，边际预期向好，维持“推荐”评级。


　　风险提示：下游行业需求波动的风险；客户延迟验收的风险；募投项目进度不及预期的风险；市场竞争和军品审价导致毛利率下降的风险。

□.李.良./.胡.浩.淼    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司