比亚迪(002594)：盈利同比高增 看好全球布局深化

公司公布一季度业绩：收入1704 亿元，同环比+36%/-38%；归母净利润92 亿元，同环比+100%/-39%，盈利符合我们预期（Q1 前瞻中预计85-100亿元）。考虑到公司25 年智驾平权和10C 闪充战略加速推进，全球化加速打开成长空间，我们看好公司25-27 年营收和利润表现，维持“买入”评级。


毛利端环比改善，25Q1 单车毛利同比+32%


公司25Q1 销售新车100 万辆，同比+60%。受益于规模效应增强，25Q1公司毛利率为20%，同环比-0.6/+3.0pct，毛利率重回20%以上。单车ASP和毛利分别为17/5 万元，同比-15%/+32%；扣除比亚迪电子的并表利润后，单车净利润约为0.85 万元，同比+35%。费用端，25Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/2.9%/8.3%/-1.1%，同比-0.6/-0.1/-0.1/-0.9pct，费用率同比大幅改善。展望25Q2，我们认为随着智驾版车型销售占比增加，公司销售或有望提质增效，盈利能力仍有较强韧性。


持续深化全球布局，欧洲市场或迎新机遇


25Q1 公司海外销量达21 万台，同比+111%，海外市场已成为公司增长的重要引擎。进入4 月，公司加速布局欧洲市场，4 月1 日，比亚迪正式进军瑞士市场；4 月7 日，腾势品牌正式进入欧洲，预计两年内将进入数十个欧洲国家。4 月22 日，比亚迪第四艘滚装船交付，将进一步降低跨洋物流成本。在双边关系趋于缓和的背景下（4 月10 日，欧盟委员会宣布同意以最低价格取代反补贴关税），公司新能源车型或在欧洲迎来新机遇。


智驾普及产品领导力稳固，10C 闪充提升纯电竞争力进入25 年，比亚迪率先实现“智驾普及”，高速NOA 及自动泊车功能下探至7 万元级别车型（海鸥等），进一步稳固大众经济型车型的领导地位。公司发力智能化的同时，加大核心技术的研发投入，例如搭载1000V 高压架构的车型可实现“闪充5 分钟，畅行400 公里”，大幅提升补能体验。我们认为智驾普及和超级闪充，均为公司25 年的重要突破性进展。


盈利预测与估值


我们维持公司25-27 年收入为9100/10754/12014 亿元，维持25-27 年归母净利润预测为560/690/798 亿元。采用分部估值法，考虑到比亚迪稳居乘用车龙头地位，给予汽车业务较可比公司（16.8 倍）60%溢价（前值60%），对应25 年27 倍PE（前值25x）；手机部件及组装业务公司深度参与客户新品开发，技术优势和制造能力领先，维持给予可比公司（22.2 倍）5%溢价（前值5%），对应25 年23xPE（前值20x）。对应总市值14871 亿元，调整目标价为489.33 元（前值451.29 元），维持“买入”评级。


风险提示：全球贸易政策风险；行业竞争加剧；上游原材料大幅涨价。

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