古井贡酒(000596)：业绩符合预期 延续韧性增长

投资要点


　　事件：公司公告2024 年年报及2025 年一季报，2024 年营收235.78 亿元，同比+16.41%，归母净利润55.17 亿元，同比+20.22%；其中24Q4营收45.09 亿元，同比+4.85%，归母净利润7.71 亿元，同比-0.74%。


　　25Q1 实现营收91.46 亿元，同比+10.38%，归母净利润23.30 亿元，同比+12.78%。


　　2024 年稳健收官，安徽省内维持强势表现。白酒行业经历“先热后冷”，春节白酒需求旺盛，随后整体动销放缓，下半年强分化态势愈发明显。


　　1）分产品来看，24 年年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他营收分别同比+17.31%、+11.17%、+15.08%，我们预计古16、古8/古7 实现高增，古20、大众价位古5 稳健增长。2）分地区来看，24 年华中、华北、华南营收分别同比+17.80%、+7.40%、+11.16%，我们预计安徽省内增势延续，省外山东、河北表现较好。


　　结构升级、费用优化带动盈利能力持续提升。24 年销售净利率同比+0.87pct 至24.20%，其中毛利率同比+0.84pct 至79.90%、税金及附加率同比+0.80pct 至15.86%、销售费用率同比-0.63pct 至26.22%，管理费用率同比-0.63pct 至6.12%。过去三年古井盈利能力持续抬升，销售净利率从21年的17.89%提升至24 年的24.20%，主要系同期毛利率从75.10%提升至79.90%，销售费用率从30.20%下降至26.22%，结构升级、费用优化成效明显。


　　25Q1 延续韧性增长，经营节奏稳健务实。一季度销售延续韧性增长，我们预计古16/古7 增速持续领先，古8/古5 维持双位数增长，古20 维持稳健；省内古8/古5 支撑基本盘，持续发力宴席市场，省外重点聚焦古7+古5，省外增速与省内相当。25Q1 销售净利率同比+0.47pct 至26.12%，其中毛利率同比-0.67pct 至79.68%、与产品结构下移/货折力度加大相关，税金及附加率同比+0.93pct 至15.97%，销售费用率同比-0.57pct 至26.60%，管理费用率同比-0.43pct 至4.37%，财务费用率同比-1.15pct 至-1.98%。此外，25Q1 末合同负债36.74 亿元，同减9.43 亿元/环增1.59 亿元，维持相对高位水平。


　　盈利预测与投资评级：一季度销售延续韧性增长，后续依托品牌、渠道优势内生增长动能仍足。参考25Q1 报表结构，我们更新2025~2026 年归母净利润预测为62、70 亿元（前值63、74 亿元），新增2027 年归母净利润预测为78 亿元，当前市值对应2025~27 年PE 为14、13、11X，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期

□.苏.铖./.郭.晓.东    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司