洽洽食品(002557)：短期业绩承压 或逐步改善

事件：2024 年实现营收71.3 亿元，同比+4.8%，归母净利润8.5 亿元，同比+5.8%，扣非归母净利润7.7 亿元，同比+8.9%。25Q1 实现营业收入15.7 亿元，同比-13.8%，归母净利润7724.8 万元，同比-67.9%，扣非归母净利润5808.5 万元，同比-73.8%。受竞争加剧以及春节错期影响，25Q1 业绩承压。


　　主营产品均保持个位数增长，海外市场平稳发展。2024 年葵花子/坚果营收分别为43.8/19.2 亿元，分别同比+2.6%/9.7%。葵花籽保持低个位数增长，坚果连续两年增速下滑至个位数。分渠道来看，公司经销及其他渠道/直营（包含量贩零食、电商、KA 等）24 年营收分别为56.7/14.6 亿元，分别同比-1.4%/38.3%。


　　分区域来看，东方区/电商/海外增速高于公司整体，收入分别为21.2/7.8/5.7亿元，分别同比+9.5%/8.9%/10.3%，其中东方区销售占比29.8%，为业绩主要增长动力，电商和海外销售占比分别为10.9%/8.0%。公司在国际市场上的影响力也在不断提升，产品远销亚、欧、美等近70 个国家和地区，是出口国家最多、出口区域最广的民族品牌之一。公司持续深耕东南亚市场，加拿大市场进驻Costco 渠道，公司海外发展前景广阔。


　　葵花籽原料价格上涨，坚果竞争激烈，毛利率承压。24/25Q1 公司毛利率分别为28.8%/19.5%，分别同比+2.0/-11.0pct。24 年葵花籽/坚果毛利率分别为29.7%/27.2%，同比+4.5/-4.4pct，24 年四季度之前葵花籽原材料价格较23年有所下降，24 年葵花籽毛利率提升。坚果毛利率下降主因市场竞争激烈，推测市场坚果价格带有所下移。公司一般从四季度开始采购葵花籽原材料，24年四季度因内蒙古天气原因导致采购的葵花籽成本上涨，加上25Q1 销售额下降，对25Q1 毛利率造成影响。由于巴旦木主要依赖美国进口，推测贸易战对坚果整体价格有影响，预计今年坚果整体毛利率依然承压。


　　今年一季度净利润率下降。24 年/25Q1 销售费用率分别同比+0.9/-1.8pct，管理费用率分别同比+0.1/0.9pct， 我们推测公司因25Q1 收入增长承压，主动控制销售费用，而管理费用较为刚性，规模效应减弱致使费用率有所上升。


　　24/25Q1 净利润率分别为11.9%/4.9%，分别同比+0.1/-8.3pct。


　　盈利预测与评级：25Q1 业绩下滑主因春节错期、葵花籽原料因天气涨价以及坚果竞争加剧影响，其中春节错期和原料问题为短期因素，后续有望改善，公司后续业绩或逐步好转。我们预测公司25-27 年归母净利润分别为7.56/9.19/9.90 亿元，同比增长-10.97%/21.50%/7.79%，EPS 分别为1.49/1.81/1.95 亿元，对应PE 分别为16/13/12，维持“推荐”评级。


　　风险提示：消费复苏不及预期；消费降级，中低端产品占比提升；行业竞争加剧带来价格战；公司创新不及预期，第三曲线不及预期；食品安全风险。

□.孟.斯.硕./.王.洁.婷    .东.兴.证.券.股.份.有.限.公.司