芭薇股份(837023)：践行大客户战略 加码原料布局 提升一体化能力

事件：


　　公司发布2024 年年度报告，实现营收6.95 亿元，同比+48.3%;实现归母净利0.45 亿元，同比+10.3%;扣非归母净利0.41 亿元，同比+13.8%。业绩符合预期。


　　公司发布2024 年度权益分配预案，拟每股分派现金红利3.0 元（含税），分红比例56.71%。


　　以资本公积金每10 股转增3 股，合计转增2574 万股。


　　公司发布2025 年一季报，实现营收1.62 亿元，同比+40.1%；实现归母净利0.09 亿元，同比+8.8%；扣非归母净利0.08 亿元，同比+1.0%。业绩略低于预期。


　　投资要点：


　　2024 年收入端：国内践行大客户战略，与新锐品牌强强联合，驱动收入成长；境外多点布局，增速亮眼。公司ODM 服务仍以护肤系列为主。分地区看，2024 年境内收入6.42亿元，同比增长40.5%，主要因公司继续深耕存量客户，并新增优质新锐合作。国内理性消费与悦已消费成为主流趋势，偏好高质价比产品，公司拥有强大的工艺及配方储备库、供应链完善，更受益于市场需求变化。2024 年境外收入0.53 亿元，同比大增361.5%，占总收入比重的7.6%，主要因公司加入AEO 高级认证企业队伍，加快出海步伐，全年产品触达29 个国家和地区。


　　2024 年盈利端：规模效应摊薄费用，对冲部分毛利率下滑，净利率减少2.3Pcts 至6.5%。


　　2024 年公司综合毛利率26.7%，同比减少6.5Pcts，主要因国内化妆品整体增速放缓，代工环节竞争加剧。2024 年公司净利率6.5%，同比减少2.3Pcts。毛利率与净利率的差异主要得益于收入规模效应摊薄费用，24 年公司期间费用率17.9%，同比减少4.8Pcts。


　　2025Q1 收入端延续增长势头，新增多个优质品牌客户待起量。25Q1，公司与存量客户保持紧密合作，收入同比+40.1%，新增玛朴缇、觅光、海龟爸爸、花西子、颜必科、诗馨语等客户，订单规模有望扩大。25Q1 公司毛利率24.6%，仍然承压，但考虑到公司持续推进“智改数转”落实降本增效，毛利率存在改善空间。


　　公司加码原料研发和投资，提升一体化能力，提高代工附加值。公司新设广东芯咖瑅生物，专业从事化妆品原料研发，公司计划通过自研和合作研发相结合模式打造具有自主知识产权的化妆品原料库，为产品创新提供“芯动力”。


　　下调盈利预测，维持“买入”评级。我们维持对公司25-26 年收入预测，新增27 年收入预测，考虑行业内竞争激烈，我们下调公司25-26 年盈利预测，新增27 年盈利预测，预计公司25-27 年归母净利分别为0.69/0.91/1.15 亿元（25-26 年原值为0.80/0.95 亿元），最新股价（2025/04/25）对应PE 分别为29/23/18 倍。公司代工经验充沛，供应链优势突出，发力原料创新拉开与同业差距，行业竞争力不断增强。短期公司积极应对市场竞争，折让毛利抢占市场份额，中长期看，公司“客户-生产-研发”三步循环构筑规模壁垒，有望在分散的格局中胜出，维持“买入”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧；下游需求不及预期、新品研发进度不及预期等。

□.刘.靖./.王.雨.晴    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司