古井贡酒(000596)：1Q25在同期高基数下延续高增 全年有望兑现稳健增长

2024 和1Q25 业绩略超市场预期


　　公司2024 年实现营收235.78 亿元/同比16.41%；归母净利润55.17 亿元/同比+20.22%；单4Q24 实现营收45.09 亿元/同比+4.85%；归母净利润7.71 亿元/同比-0.74%；1Q25 实现营收91.46 亿元/同比10.38%；归母净利润23.30 亿元/同比12.78%，公司此前已披露2024 年业绩快报，2024年和1Q25 均略超市场预期，主因公司收入韧性超预期。


　　发展趋势


　　安徽省内业务持续贡献收入的主要增量，年份原浆系列结构升级延续。公司1Q25 收入同比+10.4%实现稳健增长，古8 及16 持续引领增长，古5亦有较好表现，1Q25 毛利率同比-0.7ppt，边际略下降或因春节货折力度加大及古5 和献礼边际增长提速有关。2H24 年份原浆系列收入同比+9.7%，量增边际趋缓但结构升级趋势延续，华中区域收入同比+13.1%，省内持续贡献主要增长来源。省外看，黄鹤楼品牌受益于清香势能亦有较强表现，未来有望贡献更多增量，而华北区域收入同比-14.8%，华南同比+4%，公司省外开拓节奏仍在调整中，边际略有降速，长期看未来拓展空间较大。


　　公司对于费用的管控能力突出，费效持续提升。1Q25 净利润同比+12.8%，费用率压缩带动利润增长快于收入，1Q25 公司销售费用率同比-0.6ppt 至26.6%，管理费用率同比-0.5ppt 至4.4%，我们认为全年利润或仍将快于收入增长；而4Q24 净利润同比-0.74%，主要受季度间费用投放节奏影响，单4Q24 销售费用率同比+4.9ppt，我们认为公司费用管控能力突出，2024 年公司广告及综合促销费用同比+18.9%/+22.7%，人员薪酬及差旅费则同比+4.1%/+15.1%，公司通过灵活调整费用结构实现费效提升。


　　我们认为今年古井有望继续受益于省内100-300 元价位带的扩容，加之双春年影响下，宴席需求有望边际好转，配合公司的强渠道把控能力，业绩增长确定性较强；且公司正积极调整省外市场，未来有望贡献潜在业绩弹性。


　　盈利预测与估值


　　考虑到整体消费偏疲软，公司费用投放力度或有加大，我们下调2025 年盈利预测3%到61.4 亿元，同时引入2026 年的盈利预测67.7 亿元。鉴于目前白酒板块估值处于低位，我们维持目标价226 元不变，目标价对应25/26年19.5/17.6x 市盈率，当前股价对应仍有35.2%上行空间，当前股价对应25/26 年14.4/13.0x 市盈率，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　宏观经济修复不及预期，安徽省内竞争加剧，利润率提升幅度不及预期。

□.王.文.丹./.祝.美.学./.季.雯.婕./.屈.宁    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司