苏泊尔(002032)：合同负债高增44% 国补提振效果显现

公司披露一季报。2025Q1 收入实现同比增长7.6%，归母净利润同比增长+5.8%，扣非归母净利润同比增长+5%，表现符合市场预期。一季度公司经营活动现金流净额5.8 亿元，超出业绩绝对值。


国补助力内需改善。我们预计苏泊尔25Q1 国内恢复增长3.5%，相较24H2下滑2.7%，环比改善明显，主要跟国补提振市场终端需求有关，公司合同负债同比大幅增长44%，预示经销商打款积极性高；根据奥维云网，厨小电2025Q1 零售额同比增长2.5%。苏泊尔今年AWE 期间发布多款电饭煲、破壁机、空气炸锅等小厨电新品，同时迭代多款饮水机、熨烫机、吹风筒、母婴系列等产品，预期有望凭借出色产品力充分受益国补。


SEB 订单稳增无惧关税冲击。公司25Q1 外销收入预计同比增长18%，主要跟SEB 持续订单转移助力有关，公司预计全年SEB 订单同比增长5%。当前市场忧虑美国关税冲击对全球宏观经济产生不利影响，我们分析SEB 报表依然可以看到增长韧性：消费者toC 业务25Q1 可比增长2.8%，其中北美增长4.9%、西欧增长1.7%、EMEA 增长7.2%、除中国市场外其他亚太增长7.7%，仅南美市场承压下滑8.3%。母公司SEB 的稳健表现将为苏泊尔外销订单提供源源不断增长动能。


盈利方面，公司毛利率一季度同比下滑0.5pct，主要跟质保金费用重新调整有关，参考毛销差（毛利率-销售费用率）25Q1 同比改善0.4pct，表明公司盈利水平持续优化。其他费用基本保持稳定，业绩增长和收入基本同步。


维持强烈推荐投资评级。我们预计苏泊尔2025-2027 年业绩分别为24.3/26.3/27.5 亿元，同比分别增长8%、8%及5%，对应PE 分别为19 倍、18 倍及17 倍，维持“强烈推荐”投资评级。


风险提示：行业需求不振、以旧换新国家补贴效果不及预期；海外需求景气度不及预期；原材料价格大幅上涨。

□.史.晋.星./.闫.哲.坤    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司