古井贡酒(000596)：2024平稳收官 2025开局亮眼

公司发布24 年及25 年一季度公告，24 年营收/归母净利235.8/55.2 亿（同比+16.4%/+20.2%）；24Q4 营收/归母净利同比+4.9%/-0.7%；25Q1 实现营收/归母净利91.5/23.3 亿（同比+10.4/+12.8 %）。25Q1 利润表现略超我们此前预期（营收同比+10%、归母净利同比+8%），主要系费用端持续优化。


　　24 年及25 年一季度，公司在外部压力下，表现依然稳居行业前列，盈利能力稳增。产品端，预计24 年公司产品结构仍实现稳步提升，古7/古8/古16表现突出；市场端，省内合肥市场优势延续，省外聚焦去库存和动销，当前压力可控。公司较前期目标（营业收入/利润总额同比增长20.7%/25.6%）主动降速，保障健康可持续发展，未来高质量增长趋势有望延续。“买入”。


　　2024 实现高质量发展，25Q1 开门红完成较好


　　24 年白酒实现营收228.7 亿（同比+16.4%），分产品看24 年年份原浆/古井贡酒/ 黄鹤楼及其他收入180.9/22.4/25.4 亿（ 同比+17.3%/+11.2%/+15.1%），全年预计古16、古8 增速靠前，省外古7 稳步拓展高增；古5 受益大众价位红利表现稳健，古20 继续提升品牌释能。市场端， 24 年华北/ 华中/ 华南营收19.8/201.5/14.3 亿（ 同比+7.4%/+17.8%/+11.2%）。25 年一季度公司继续实现双位数增长，开门红完成较好，预计古16 表现靠前，古8、古5 实现稳健增长。25 年公司将继续坚持健康可持续发展，瞄定全国化+次高端战略稳步推进。


　　毛利率稳增+费用率优化，公司盈利能力稳步提升24 年毛利率同比+0.8pct 至79.9%，主因产品结构向上；销售/管理费用率同比-0.6/-0.6pct 至26.2%/6.1%，费用端持续优化；24 年公司归母净利率同比+0.7pct 至23.4%。公司25Q1 毛利率同比-0.7pct 至79.7%；25Q1 销售/管理费用率同比-0.6pct/-0.4pct 至26.6%/ 4.4%，归母净利率同比+0.5pct至25.5%，盈利能力稳步提升。公司25Q1 销售回款82 亿元（同比-1.6%）；经营净现金流18 亿元（同比-24.8%），主因收回受限资金减少；25Q1 末合同负债36.7 亿，同比/环比-9.5/+1.5 亿元。


　　基本面稳健，增长势能有望延续，维持“买入”评级公司25 年营业总收入目标为较上年度稳健增长；我们认为公司基本面稳健，但考虑外部需求恢复情况，我们略下调公司25-26 年盈利预测，预计25-26年EPS 为11.49/12.85 元（前值为11.59/12.97 元），引入27 年EPS 14.45元。参考可比公司25 年平均17xPE 均值（Wind 一致预期），公司24-26年净利润CAGR（14%）高于可比公司（8%），给予25 年20xPE，目标价229.80 元（前值229.46 元，对应25 年22xPE），“买入”。


　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

□.龚.源.月./.宋.英.男    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司