桐昆股份(601233)：全年业绩同比大幅增长 布局进一步提档升级

事件：公司发布2024 年年报，报告期内实现收入1013.1 亿元，同比增长22.59%，归母净利润12.0 亿元，同比增长50.8%，扣非净利润9.34 亿元，同比增长105.4%；其中四季度单季实现收入252.6 亿元，同比增长20.86%，归母净利润1.95 亿元，同比增长283.2%。


涤纶长丝销量进一步增长，价格和毛利率有所下降。2024 年随着国内稳增长政策的持续发力，涤纶长丝行业新增产能较少，下游加弹织造等需求增长较快，供需格局进一步改善；公司参股的浙石化依托全球特大型炼化一体化装置，持续优化装置性能，不断挖潜增效，化工产品线不断延伸，品种日益丰富，部分化工产品毛利有改善。报告期内，公司涤纶长丝（POY+FDY+DTY）收入894 亿元，同比增长23.1%，毛利率5.0%，同比下降0.6 pct，销量1294万吨，同比增长25.6%，销售均价6904 元/吨，同比下跌2.0%。


四季度产品价格环比下跌，盈利能力呈企稳趋势。2024 年四季度，公司涤纶长丝收入226 亿元，环比下降9.3%，销量348 万吨，环比下降2.8%，销售均价6488 元/吨，环比下降6.7%。2024Q4 公司销售毛利率3.15%，环比下降0.18 pct，费用合计11.2 亿元，环比下降14.8%，尽管涤纶长丝产品价格环比下跌，但主要原材料PTA、PX 等采购价格也有所下降，公司四季度销售毛利率环比小幅下降，呈现企稳趋势。


国内涤纶长丝龙头地位稳固，新项目持续贡献增量。公司在现有聚酯长丝产业基础之上，向上游延伸至PTA、MEG、纺丝油剂、石油炼化、热力工程等领域，截至报告期末，拥有1020 万吨PTA 的年生产能力，聚合产能约为1300万吨/年，涤纶长丝产能约为1350 万吨/年，在国内市场聚酯涤纶长丝市场份额占比超28%，国际市场占比超 18%，是国内规模最大的涤纶长丝制造企业，也是技术最先进的涤纶长丝制造商之一。报告期内，公司参股的浙石化二期工程炼油、芳烃、乙烯及下游化工品装置等已全面投料试车；公司主业板块产业链进一步得到延伸，印染、短纤项目陆续投产，整体布局进一步提档升级，其中福建恒海项目进入冲刺，安徽佑顺项目土建收尾，恒翔二期项目正式启动，宇欣二期项目开工，印尼炼化项目持续优化，此外，广西石化聚醚项目正式启动，计划2025 年四季度建成投产。


维持“增持”投资评级。由于涤纶长丝行业景气度偏低，我们调整盈利预测，预计2025-2027 年公司归母净利润分别为18.1 亿、22.5 亿、27.6 亿元，EPS分别为 0.75、0.94、1.15 元，当前股价对应PE 分别为14、11、9 倍，维持“增持”投资评级。


风险提示：下游市场需求不足、产品价格下跌、新项目投产不及预期。

□.周.铮./.曹.承.安    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司