学大教育(000526)：教育主业夯实 高成长有望延续

事件：公司发布2024 年报及2025 一季报。2024 年公司实现营业收入27.86 亿元（YoY+25.90%），实现归母净利润1.80 亿元（YoY+16.84%），利润端受到股权支付费用及信用减值影响。2025Q1 实现营业收入8.64 亿元（YoY+22.46%），归母净利润0.74 亿元（YoY+47.00%），增长主要是由于收回已减值的股权款带来的投资收益，扣非归母净利润达0.59 亿元（YoY+27.92%）。


教育主业夯实，小班课/全日制业务高速增长。2024 年教培收入同比增长25.64%至26.97 亿元，其中公司核心高中个性化教育业务收入通常释放于高考前期，因此H1 为高中业务旺季，2024 年以来全日制业务（艺考、中高考复读培训及双语学校）蓬勃发展，支撑H2 淡季运营，全年高中主业与全日制业务有望实现协同互补。收款端看，截至2024/2025Q1 收款（销售商品、提供劳务收到的现金）30.23/10.85 亿元，同比+22.31%/+12.60%，截至2025Q1 合同负债11.39 亿元，较期初+22.19%，后续营收增长确定性较强。


经营效率较为稳定，公司已还清对紫光卓远的全部借款本金。公司2024/2025Q1 毛利率达34.56%/32.02%（YoY-1.94/-0.40PCTs），预计主要是由于网点扩张带来的教师成本增加； 销售费用率达6.78%/6.18%（ YoY-0.65/+0.75PCTs ）， 管理费用率达15.73%/14.47%（YoY+0.06/-0.71PCTs），研发费用率达1.25%/0.93%（YoY+0.03/-0.20PCTs），主要是由于教培业务扩张费用端有所增加，整体费用率水平保持稳定；归母净利率达6.45%/8.54%（YoY-0.50/+1.42PCTs）。此外，2025 年2 月公司已偿还完对紫光卓远的全部借款本金，减轻财务费用负担后业绩有望加速释放。


学习中心扩张，个性化教培模式高质量发展。“双减”后供给大量出清，行业竞争格局优化，叠加教培刚需属性，利好合规经营的龙头高质量发展。公司教培业务以一对一个性化辅导为核心，截至2024 年末共有300 余家个性化学习中心（较2024H1 增长60+所）、5 所全日制学校（在校生人数近5000 人）与30 余所全日制基地，教师数量达4394 人（yoy+36.67%），预计内生人效持续提升，我们看好未来公司凭借其品牌力、网点规模、教研师资等优势实现业绩进一步增长。


职教业务布局继续深化，拥有中高等职业学校及产教融合基地超15 个。近年来教育部多次强调职普融通、职教建设等主题，提出强化职教升学路径，政策端持续加码。公司职教业务现涵盖中职、高职、产教融合及职业技能培训，“升学”+“就业”双头并进，依托个性化定制课程打造差异化优势。截至2024 年末，公司拥有中高等职业学校及产教融合基地超15 个，包括在珠海、通才、鼎文、沈阳、岳阳的7 所职业学校及与江西机电职业技术学院、长春市技师学院等共建产教融合基地。职教业务未来有望依托公司运营提效提质实现快速扩张，有望成为又一增长点。


投资建议：短期公司业绩受到门店扩张、教师人员增加一定影响，但中长期看我们认为门店渡过爬坡期后盈利水平有望增长，同时班课等利润率较高业务占比预计持续增长+职教等业务有望成为业绩第二增长点，我们调整盈利预测，预计2025-2027 年实现归母净利润2.5/3.2/4.2 亿元，同增41.5%/27.5%/28.6%，现价对应PE 26/20/16 倍，维持“买入”评级。


风险提示：行业政策波动风险，新业务拓展不及预期风险，招生不及预期风险等。

□.顾.晟./.阮.文.佳    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司