兴森科技(002436)：2025Q1归母净利润扭亏 FCBGA处于业务放量关键时期

2024 年多因素导致亏损，2025Q1 归母净利润扭亏，维持“买入”评级2024 年公司实现营收58.17 亿元，yoy+8.53%，实现归母净利润-1.98 亿元，yoy-193.88%，主要受到ABF 板业务费用投入高、子公司宜兴硅谷和广州兴科亏损拖累。2025Q1，公司实现营收15.80 亿元，yoy+13.77%，qoq+7.76%；实现归母净利润0.09 亿元，yoy-62.24%，qoq+105.62%，公司一季度营收创上市以来单季度历史新高，归母净利润环比实现扭亏。基于BT 板市场需求恢复节奏，我们小幅下调2025 年利润预期，基于对ABF 板的订单放量及客户拓展信心，我们上调2026 年利润预期，新增2027 年利润预期，预计2025-2027 年归母净利润为2.03/4.39/5.83 亿元（原值为2.51/3.50 亿元），EPS 为0.12/0.26/0.35 元，当前股价对应PE 为94.7/43.7/32.9 倍，维持“买入”评级。


PCB 业务：整体稳健发展，结构性调整是关键2024 年公司PCB 业务实现营收43.00 亿元，yoy+5.11%，毛利率为26.96%，yoy-1.76pct。子公司宜兴硅谷由于客户和产品结构不佳、以及竞争激烈导致产能未能充分释放，2024 年亏损1.32 亿元；北京兴斐受益于战略客户高端手机业务的恢复性增长和份额提升，净利率高达15.82%。2025 年宜兴硅谷减亏是重要目标，公司已对宜兴硅谷进行调整，集中精力优化生产工艺、提升自身良率水平和交付能力，调整客户和产品结构，并加大力度拓展海外市场，进一步减少亏损。


封装基板业务：BT 板环比向好，ABF 板处于订单释放、客户拓展的关键时期2024 年公司封装基板业务实现营收11.16 亿元，yoy+35.87%，毛利率-43.86%，yoy-32.03pct。FCBGA 封装基板项目已在产能规模和产品良率层面做好量产准备，但受限于行业需求不足、认证周期较长以及订单导入偏慢，而人工、折旧、能源和材料等费用投入达7.34 亿元，对公司整体净利润产生较大拖累。2025 年BT 板订单持续向好，广州兴科项目将扩产至3 万平方米/月；ABF 板在全力拓展国内客户的基础上，持续攻坚海外大客户，争取2025 年完成海外客户产品认证。


风险提示：下游需求不景气；竞争加剧风险；客户订单释放节奏不及预期。

□.陈.蓉.芳./.刘.琦    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司