生益科技(600183)：高速CCL+高端PCB双箭齐发 周期成长有望共振

事项：


　　公司2025Q1 实现营业收入56.11 亿元（YoY+26.86%，QoQ-0.57%）；归母净利润5.64 亿元（YoY+43.76%，QoQ+53.82%）；扣非净利润5.60 亿元（YoY+44.97%，QoQ+54.46%）。


　　评论：


　　Q1 收入环比基本持平，主业CCL 环比淡季不淡。Q1 剔除生益电子的变化，估算主业CCL 收入环比仅略有下滑、毛利润环比有所增长，CCL 毛利率达到23%，环比+1.5pcts，我们推测主要系家电、消费电子需求在政策支持下回暖；AI 服务器相关领域拉动了高速材料及高端产品的需求，使得CCL 销量提升和产品结构优化，推动盈利能力改善。


　　布局全系列高速CCL，高端产品市占率有望进一步提升。AI 产业推动AI 服务器、高速交换机快速升级迭代，信号传输速度、数据量快速提升，对覆铜板提出了低损耗的要求。公司覆铜板是作为算力的硬件支撑，布局了全系列高速产品，包括Ultra Low-loss、Extreme Low-loss 及更高级别材料，可以满足不同应用领域的需求。公司极低损耗产品已通过多家国内及海外终端客户的材料认证。此外，公司加码研发投入，用于满足市场对新一代通用OKS 服务器、AI服务器以及224Gbps 传输链路等的要求，充分发挥公司在技术、产能及交付、品质稳定等优势，加快产品结构优化和升级，进一步提升在高端市场的占有率。


　　PCB 业务加速趋势确立，AI 相关产品逐季放量可期。公司PCB 业务主要系控股子公司生益电子所经营。生益电子25Q1 业绩同环比继续高增长，我们推测主要系海内外AI 服务器、800G 交换机等高端业务放量带来巨大的利润率弹性。此外，生益电子25Q1 存货为14.29 亿元，环比继续增加2.21 亿元，我们推测主要系其为下游AI 服务器等客户提前备货所致，预计25Q2 营收利润有望继续快速成长。当前海外算力需求方兴未艾，国内算力需求快速爆发，生益电子审时度势扩大高端产能，公司PCB 业务有望维持高增长。


　　投资建议：乘AI 产业东风，高速CCL+高端 PCB 双箭齐发，成长动能充足有望推动公司价值重估。公司高速CCL 产品已经通过国内及海外终端客户的材料认证，高速CCL 业务有望成为公司重要的成长动能，控股子公司PCB 业务也有望迎来业绩高速成长，高端CCL+PCB 业绩高增有望复刻19 年5G 周期成长机遇，我们维持公司25-27 年盈利预测为28.82/39.18/49.62 亿元。近期建滔率先涨价，周期涨价有望推动传统业务开启上行通道，周期成长有望迎来共振向上。参考历史估值中枢、5G 时期周期向成长切换，估值体系有望迎来重构，参考5G 时期公司估值切换的节奏和行业估值，我们给予公司26 年25x估值，对应目标价为40.3 元，维持 “强推”评级。


　　风险提示：AI 产业发展不及预期、AI 服务器和高速交换机客户导入不及预期、产能爬坡不及预期、原材料涨价传导下游不及预期、全球贸易冲突加剧。

□.熊.翊.宇./.耿.琛    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司