三诺生物(300298)：一季度收入稳健 海外市场布局持续推进

1Q25 收入符合我们预期，利润低于我们预期


　　公司公布1Q25 业绩：收入10.4 亿元，同比+2.76%，符合我们预期；归母净利润7,212 万元，同比-10.9%；扣非净利润6,684 万元，同比-13.8%，低于我们预期，我们估计主要由于国内外业务费用投入和去年同期子公司利润高基数影响。


　　发展趋势


　　我们估计一季度公司主营BGM 和CGM 产品收入保持稳健，二代CGM 产品有望开始放量。我们估计一季度公司BGM 和CGM 产品在国内零售、线上等核心渠道保持较为良好的市场占有率趋势。根据公司公告，2024 年公司第二代CGM 产品在国内获批上市，我们预计2025 年有望开始放量，凭借升级的佩戴体验挖掘更广用户需求。


　　一季度利润率有所波动，后续具备改善潜力。2025 年一季度公司毛利率48.7%，同比下降2 个百分点，环比下降5 个百分点，我们估计可能由于产能优化、渠道占比和试条仪器占比波动等原因。销售费用率27.8%，同比增长约3 个百分点，环比基本持平。管理费用率同比增长约1 个百分点，研发费用率同比下降约2 个百分点。


　　海外推广进展顺利，积极应对国际贸易环境不确定性。根据公司投资者关系活动记录表：公司积极开拓全球多元市场，1）在欧洲已经和A.


　　MENARINI DIAGNOSTICS S.r.l. 签署了为期7 年的《经销协议》。2）在美国，公司2024 年收入13.8 亿元，占比31.06%，其中95%来源本土生产和销售产品，公司也将确保供应链灵活和稳定性。此外CGM 已经于2024年12 月通过FDA510(k) 的受理审核，当前处于发补阶段。3）大力推进中东、东南亚等地区的本土销售。


　　盈利预测与估值


　　考虑到利润率的季度波动性和后续具备改善潜力，我们维持2025 年/2026年归母净利润预测4.25 亿元/5.20 亿元不变。当前股价对应2025 年/2026年28.9 倍/23.6 倍市盈率。我们维持跑赢行业评级，考虑到远期公司海外业务盈利空间的不确定性，我们下调公司目标价9.7%至28 元，对应2025 年/2026 年37.2 倍/30.4 倍市盈率，较当前股价有28.7%的上行空间。


　　风险


　　竞争格局恶化，费用超预期，海外业务风险。

□.朱.言.音./.刘.雅.馨./.张.琎    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司