旭升集团(603305)：Q1符合预期 储能机器人等布局加速

公司发布年报和一季报，24 年实现营收44.09 亿元（yoy-8.79%），归母净利4.16 亿元（yoy-41.71%），其中Q4 营收11.35 亿元（yoy-9.86%，qoq+0.85%），归母净利9328.32 万元（yoy-37.48%，qoq+60.25%）。25Q1营收10.46 亿元（yoy-8.12%、qoq-7.76%），归母净利9564.41 万元（yoy-39.15%、qoq+2.53%）。24 年业绩低于我们预期，主要系特斯拉等客户产销波动，25Q1 归母净利符合预期（Q1 前瞻预计0.85~1.05 亿元）。向后看，公司海内外产能有序扩张和爬坡，且储能/机器人/低空新赛道布局提速，我们预计公司25-27 年营收与利润将触底反弹，实现较快增长。维持买入。


营收短期承压，全球化稳步推进，储能/机器人等新赛道布局提速收入短期承压主因特斯拉等客户产销波动：24Q4/25Q1 特斯拉中国产量环比-1.76%/-29.56%，特斯拉全球产量环比-0.45%/-28.01%。但公司经营也呈现诸多亮点：①全球化稳步推进：墨西哥基地有望25 年投产；斩获北美主流车企约 19 亿元订单；24 年末宣布投资泰国基地，聚焦新能源车和机器人核心部件。②储能/机器人/低空等新赛道布局提速，其中储能业务24年贡献2.34 亿元收入（同比增超2 倍），25 年增量可期；机器人主攻关节壳体/结构件，紧跟机器人技术迭代，已斩获多家海内外客户项目定点。③镁合金产品加速导入，多项目研发试样中，镁合金电驱壳体已开展正式合作。


多因素导致Q4 毛利率下滑，盈利能力已呈现边际改善24Q4 毛利率17.55%，同环比-3.31pct/-0.67pct；25Q1 毛利率20.80%，同环比-3.01/+3.25pct；还原0.22 亿元质保费用重分类影响后，24Q4 毛利率19.51%（环比+1.29pct）。毛利率主要影响因素：①客户年降需求强烈；②铝价波动：24Q4 沪铝均价环比+4.4%，25Q1 基本持平；③24 年折旧摊销新增约1 亿以及新产能爬坡。盈利能力已呈现逐季边际改善：24Q4/25Q1净利率分别7.98%/9.14%，环比+3.02/+1.16pct，同比下滑主因毛利率下降&可转债利息&管理费增加（新业务拓展及新生产基地投产前人员储备等）。


盈利预测与估值


考虑到特斯拉等客户产销波动及行业竞争加剧等，我们下调25-26 年盈利预测并新增27 年预测，预计25-27 年营收56/68/81 亿元（25-26 年下调7.24%/5.30%）；归母净利5.6/7.1/8.8 亿元（25-26 年下调28.09%/27.20%）。考虑到公司盈利能力已呈现边际改善，并且机器人等新业务布局提速对估值产生正向影响，可比公司2025 年iFind 一致预期PE 均值为26.3 倍，给予公司25 年26.3 倍PE（前值24 年20.6 倍PE），目标价15.53 元（前值13.76元）。维持买入。


风险提示：新客户拓展不及预期；原材料涨价超预期；技术研发风险。

□.宋.亭.亭./.张.硕    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司