三棵树(603737)：零售竞争力显现 产品结构持续优化

事件


　　公司发布24 年报和25 年一季报，24 年公司实现营收121.05 亿元，同比-2.97%，归母净利润3.32 亿元，同比+91.27%，扣非归母净利润1.47 亿元，同比+234.34%；25 年Q1 季度公司营收21.30 亿元，同比+3.12%，归母净利润1.05 亿元，同比+123.33%，扣非归母净利润-1454 万元，同比减亏，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。


　　点评


　　分产品看，1）家装墙面漆24 年收入为29.67 亿元，同比+12.8%，25Q1 收入为6.55 亿元，同比+8.0%；2）工程墙面漆24 年收入为40.84亿元，同比-12.7%， 25Q1 收入为5.93 亿元，同比+9.4%；3）基辅材24 年收入为32.69 亿元，同比+1.25%，25Q1 收入为5.82 亿元，同比+4.2%；4）防水卷材24 年收入为13.19 亿元，同比+4.9%，25Q1 收入为1.76 亿元，同比-21.3%。


　　毛利率有所下滑，费用率有所改善：24 年公司毛利率29.6%，同比下滑1.9pct，毛利率下滑我们判断与公司工程墙面漆价格下跌相关；24 年公司期间费用率为25.7%，同比-0.46pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为16.24%/5.79%/2.36%/1.33%，分别同比-0.78/+0.35/+0.04/-0.07pct。


　　零售业务快速增长，产品结构持续提升：公司积极推进零售新模式，进入快速复制阶段，“马上住”、仿石漆及艺术漆业务新招客户均增长显著，零售多模块均形成高利润、高增长态势。工程深入布局工业厂房、连锁酒店餐饮、市政翻新等细分市场，实现增长动能的切换，行业第一的优势进一步扩大。


　　盈利预测：我们预计公司25-26 年收入分别为137 亿、155 亿元，同比+13.5%、+12.9%，预计25-26 年归母净利润分别为7.5 亿、9.5亿元，同比+126.4%、+26.3%；对应25-26 年PE 分别为34.4X、27.3X。


　　风险提示：


　　地产竣工需求下行超预期，行业竞争加剧。

□.赵.洋    .中.邮.证.券.有.限.责.任.公.司