老凤祥(600612)：金价快涨致业绩承压 静待渠道调整成效

老凤祥公布年报及一季报：2024 年收入567.9 亿元（同比-20.5%），归母净利润19.5 亿元（同比-11.9%），符合此前业绩快报（19.5 亿元）；1Q25收入175.2 亿元（同比-31.6%），归母净利润6.13 亿元（同比-23.6%），一季度业绩下滑主要受到高金价影响（1Q25 黄金首饰消费量同比-27%），但降幅环比（4Q24 归母净利润同比-30.4%）小幅改善。同时，公司拟每股派发现金红利1.72 元（含税），对应分红比例为46%，并计划安排2025 年度中期分红（分红比例10%-30%），积极分红回报股东。维持“买入”评级。


　　高金价抑制黄金珠宝消费需求，收入整体承压


　　2024 年公司收入567.9 亿元，同比-20.5%，主要受到高金价影响，黄金首饰消费需求持续偏弱（据中国黄金协会，2024 年我国黄金首饰消费量同比下降24.69%），终端动销承压致使加盟商补库意愿降低；毛利率为8.9%，同比+0.6pct，主要系金价上涨对毛利率的促进。其中，1）按行业：珠宝首饰类产品收入同比-19.3%至469.1 亿元，毛利率同比+0.3pct 至10.2%；黄金交易类产品收入同比-26.4%至93.8 亿元，毛利率同比+0.9pct 至0.9%。


　　2）按销售模式：批发收入同比-18.3%至443.6 亿元，毛利率同比+0.5pct至9.4%；零售收入同比-31.3%至28.3 亿元，毛利率同比+0.7pct 至23.6%。


　　聚焦运营效率提升，推进渠道优化与改革赋能


　　截至2025 年3 月末，“老凤祥”品牌共计拥有连锁营销网点5,541 家，其中2024 年净减少156 家，1Q25 净减少297 家，主要系公司主动进行渠道优化调整，以提升整体渠道质量与运营效率。从门店类型上看，公司着重布局“藏宝金”、“凤祥喜事”主题店的发展，并升级传统店，以适应新的消费场景。同时，公司推进线上线下融合转型发展，组建成立电商部，优化升级老凤祥品牌的线上新形象，拓宽消费者群体。


　　盈利预测与估值


　　考虑到金价快速上涨对终端销售及加盟商补货意愿有一定的抑制，我们下调公司2025-2026 年归母净利润27%/28%至16.5/18.5 亿元，并引入27 年归母净利润20.6 亿元，同比增速分别为-15.5%/+12.6%/+11.3%。参考可比公司2025 年iFind 一致预期PE 均值15 倍，考虑到老凤祥品牌力较强，弱势门店出清有利于单店盈利能力改善与中长期份额的提升，给予公司25 年20倍PE，对应目标价63 元（前值64.5 元，基于2025 年15 倍PE）。


　　风险提示：品牌形象受损、行业竞争加剧、渠道拓展不及预期。

□.樊.俊.豪./.惠.普    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司