今世缘(603369)：24年稳健收官 25年务实进取

投资要点


　　事件：公司发布财报，2024 年总营收115.46 亿元，同比+14.31%，归母净利润34.12 亿元，同比+8.80%；其中24Q4 总营收16.04 亿元，同比-7.56%，归母净利润3.26 亿元，同比-34.84%。25Q1 实现总营收50.99 亿元，同比+9.17%，归母净利润16.44 亿元，同比+7.27%。


　　腰部高增、开系稳健，省内外协同推进。2024 年今世缘奏响了百亿再出发、勇攀新高峰的集结号，主要经济指标再创新高、行业影响力不断提升。1）分产品来看，24 年特A+类、特A 类收入分别同比+15.2%、+16.6%，百元以上品牌维持双位数增势，预计V6 增速领先，V3、单开/淡雅持续高增，对开、四开稳健双位数增长。2）分地区来看，24 年省内、省外收入分别同比+13.3%、+27.4%，省内因地制宜精耕攀顶，苏中增速领先，南京、淮安稳健增长；省外攻城拔寨逐步起势，安徽、山东区域规模领先。


　　货折有所加大、腰部占比提升致盈利波动。24 年净利率同比-1.50pct 至29.55%，其中毛利率同比-3.60pct 至74.75%，销售费用率同比-2.23pct至18.54%，毛利率与销售费用率波动较大预计与费用确认方式变化相关，毛销差阶段性下降1.37pct 至56.21%，预计与货折有所加大/腰部占比提升相关。


　　25Q1 延续韧性增长，经营节奏务实进取。2025 全年规划总营收同比增长5%-12%，净利润增幅略低于收入增幅，保持利润增长与经营质量的动态平衡。25Q1 总营收、归母净利润分别同比+9.17%、+7.27%，一季度延续韧性增长，其中特A+类、特A 类收入分别同比+6.6%、+17.4%，春节旺季淡雅持续快速增长、开系动销保持稳健增长、V 系维持良性增长，节后对开系控量保持量价均衡。25Q1 净利率同比-0.57pct 至32.24%，其中毛利率同比-0.60pct 至73.63%、预计与腰部占比提升相关，税金及附加率同比+0.87pct 至16.39%、销售费用率同比-0.87pct 至13.29%，管理费用率同比-0.11pct 至2.08%，财务费用率同比+0.25pct 至-0.52%。此外，25Q1 末合同负债5.38 亿元，同减4.35 亿元/环减10.55 亿元。


　　盈利预测与投资评级：25Q1 延续韧性增长，全年规划总营收同比增长5%-12%，经营节奏务实进取。参考25Q1 报表节奏，我们更新2025~2026年归母净利润预测为36.8、41.0 亿元（前值40.3、48.0 亿元），新增2027年归母净利润预测为45.4 亿元，当前市值对应2025~27 年PE 为15.7、14.1、12.7X，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期

□.苏.铖./.郭.晓.东    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司