尚品宅配(300616)：家居行业延续深度调整 公司24年业绩承压 1Q25盈利能力显著提升

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公司发布2024 年年报及2025 年一季报，2024 年公司实现营收37.9 亿元，同比-22.7%，实现归母净利润-2.2 亿元；其中4Q2024 实现营收10.6 亿元，同比-23.8%，实现归母净利润-1.0 亿元；1Q2025 实现营收7.4 亿元，同比-4.5%，实现归母净利润-3886 万元。


点评：


大力推进直营转加盟，加速海外业务布点： 分产品看，2024 年，公司定制家居/配套家居分别实现营收27.2/4.9 亿元，同比-22.5%/-31.3%。分地区看，2024 年，公司华南/ 华东/ 华北/ 华中分别实现营收12.9/8.3/5.2/4.6 亿元， 同比-8.4%/-35.2%/-27.5%/-32.7%。


公司持续推进直营转加盟战略，并在自营城市推行“1+N”模型，加盟商与当地直营大店共享物流、安装与售后体系，驱动区域资源高效整合，降低加盟商的门槛和风险。截至2024 年末，公司直营门店数量为28 家，相比2023 年末减少18 家，加盟店数量为1885 家，其中新开加盟店346 家。


此外，公司加速海外布点，目前海外品牌Sunpina 已在中国台湾地区、中国香港地区，以及马来西亚、澳大利亚、文莱、越南、沙特、乌兹别克斯坦、柬埔寨、加拿大等国家和地区成功落地，新增海外展厅超15 个，覆盖吉隆坡、槟城、胡志明市、悉尼、墨尔本、达曼等核心城市，2024 年公司海外收入为1686 万元，同比+39.0%。


渠道结构调整影响24 年毛利率表现，一季度盈利能力明显提升：2024 年公司毛利率为33.1%，同比-1.9pcts。分产品看，定制家具/配套家居的毛利率分别为31.8%/21.2%，同比-5.0/+1.8pcts。


我们认为，公司毛利率下滑的主要原因系产能利用率降低，以及公司大力发展自营加盟和低线级城市的渠道下沉招商，加盟渠道毛利率有所下滑所致。


2024 年公司期间费用率为36.1%，同比+3.3pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为23.5%/7.1%/5.3%/0.2%，分别同比+1.5/+0.8/+1.8/-0.8pcts，销售费用率和管理费用率的提高主要原因系收入规模下滑所致，研发费用率的提高主要系增大研发投入所致，财务费用率降低主要系利息收入增加、汇兑收益增加所致。


1Q2025，公司毛利率为35.2%，同比+7.4pcts。1Q2025 公司期间费用率为39.1%，同比-2.1pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为23.5%/9.1%/5.6%/0.9%，分别同比-2.8pcts/持平/-0.2pcts/+0.9pcts。


国内定制家居龙头，维持“买入”评级：考虑到国内地产销售疲软，我们下调公司2025-2026 年营收预测至40.11/42.74 亿元（下调幅度分别为15%/18%），考虑到公司组织架构优化、以及AI 赋能终端生产应用对生产效率的提升作用，我们上调公司2025-2026 年归母净利润至0.78/1.52 亿元（上调幅度分别为18%/43%），新增2027 年营收和归母净利润预测为45.69/1.83 亿元，2025-2027年EPS 为0.35/0.68/0.81 元，当前股价对应PE 分别为36/18/15 倍。鉴于公司作为国内定制家居头部企业，AI 应用行业领先，组织架构的优化调整有利于长期发展，维持“买入”评级。


风险提示：国内宏观经济复苏不及预期，原材料价格波动超预期，门店铺设不及预期。

□.姜.浩    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司