邮储银行(601658)：信贷增速领跑 关注优化结构、夯实拨备成效

事件：邮储银行披露2025 年一季报，1Q25 实现营收893.6 亿元，同比下降0.1%，实现归母净利润252.5 亿元，同比下降2.6%。1Q25 不良率季度环比上升1bp 至0.91%，拨备覆盖率季度环比下降20pct 至266%。


息差降幅扩大下营收放缓，而拨备计提压力提升则拖累业绩表现。1Q25 邮储银行营收同比下降0.1%（2024 为增长1.8%），归母净利润同比下降2.6%（2024 为增长0.2%）。


细拆驱动因子，① 息差延续承压，规模扩张难以对冲。1Q25 利息净收入同比下降3.8%，息差收窄拖累8.8pct（2024：-6.0pct），规模扩张对冲5.7pct。② 适度兑现浮盈叠加中收回暖，非息收入提速。1Q25 非息收入同比增长14.8%（2024:3.2%），正贡献约3pct，其中投资相关非息同比增长22%，支撑2pct，中收同比增长8.8%（2024 为下降10.5%），正贡献0.9pct。③ 信用成本上行，拨备负贡献业绩11.4pct（2024：-1.2pct）；但受益成本收入比稳步回落（ 主因储蓄代理费下调） ， 对业绩增速贡献提升至6.6pct（2024:1.9pct）。


主动核销处置下不良率整体平稳，但小微零售等风险压力仍有隐忧，拨备覆盖率延续回落。


1Q25 不良率季度环比提升1bp 至0.91%，关注率、逾期率季度环比分别提升12/4bps 至1.07%/1.23%，主因小微风险扰动（测算1Q25 加回核销后不良生成率0.84%，2024 年为0.56%）。不良生成提速叠加大力处置消耗存量拨备资源，1Q25 拨备覆盖率季度环比下降20pct 至266%，较2023 年末累计下降超81pct。


对公支撑信贷投放提速，增速继续领先大行。1Q25 邮储银行贷款同比增速较4Q24 提升0.4pct 至9.8%（1Q25 国有行平均增速为8.7%），单季新增贷款4430 亿，同比多增约698 亿。结构上，对公新增3620 亿，同比多增941 亿，投向集中于新兴科技、绿色及普惠；零售贷款新增678 亿，同比少增约1000 亿，但去年三季度以来延续稳步修复态势；票据贴现单季新增132 亿，低基数下同比多增789 亿。


资产定价承压拖累息差延续回落，全年稳息差需关注负债端成本改善成效。1Q25 邮储银行净息差1.71%，季度环比回落8bps，同比下降21bps（2024 为下降15bps）。结合资产负债两端，以期初期末平均口径测算，1Q25 资产收益率季度环比下降21bps 至2.96%，同时受一季度重定价集中体现及高收益资产占比下降影响；1Q25 付息负债成本率季度环比下降10bps 至1.28%，适度支撑息差表现。


投资分析意见：一季报邮储银行风险仍处消化阶段，但主动处置叠加审慎管控零售投放节奏，资产质量整体扰动或有限。注资落地缓解资本内生补充压力也有助于倾斜更多资源增提拨备，期待邮储银行重现稳拨备、提盈利趋势。下调息差预测，下调2025 年盈利预测、新增2026-2027 年盈利预测， 预计2025-2027 年归母净利润同比增速分别为1.45%/4.15%/6.72%（原2025 年归母净利润增速预测为8.5%），当前股价对应2025 年PB 为0.57 倍，对应2025 年股息率5.1%，维持“买入”评级。


风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；小微风险超预期暴露；上海证券交易所于2025 年4 月21 日下发《关于中国邮政储蓄银行股份有限公司向特定对象发行股票申请文件的审核问询函》，关注相关风险。

□.郑.庆.明./.林.颖.颖./.冯.思.远./.李.禹.昊    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司