亿纬锂能(300014)：Q1业绩符合预期 动储全年出货高增长

Q1 业绩基本符合预期。公司25Q1 营收128 亿元，同环比+37％/-12％，归母净利润11.0 亿元，同环比+3%/+24％，扣非净利润8.2 亿元，同环比+17%/+24%，毛利率17.2%，同环比-0.5/-0.3pct，归母净利率8.6%，同环比-2.8/+2.5pct，业绩符合预期。


　　Q1 出货环增15%至23GWh，全年出货预期上修至130GWh。25Q1 公司动储出货22.8GWh，同环比+69%/-6%，其中动力出货10.2GWh，同环比+58%/+6%，储能出货12.7GWh，同环比+81%/-14%。动力方面，公司搭载小鹏P7+、零跑C10/C16 等爆款车型持续放量，25 年我们预计出货50GWh，同增60%+；储能方面，美国直接出口比例＜4%，25 年美国交付量较小，我们预计受关税影响小，后续通过马来工厂突破，25 年出货预期80GWh，同增60%。合计看，我们对25 年动储出货预期上修至130GWh+，同增60%+，26 年新品+海外放量，出货预期170GWh，同增30%+。


　　Q1 盈利水平相对稳定，后续预计持续提升。根据我们测算，25Q1 储能均价0.43 元/wh，环降5%+，毛利率近14%，单位净利维持0.03 元，后续随着电池价格企稳，公司维持满产满销，系统比例提升至20%，全年盈利水平预计可维持；25Q1 动力均价0.63 元/wh，环降5%+，毛利率近17%，预计维持微利，目前稼动率升至70%，随着爆款车型的持续拉动，Q2 末预计进一步升至80%，此外公司产线进行标品化改造，后续盈利水平有望持续提升，全年盈利水平我们预计0.01 元/wh+。合计看，动储Q1 贡献利润约4 亿元，我们预计全年贡献利润25-30 亿元，同增80%+。


　　Q1 消费利润略低于预期，思摩尔贡献收益下滑。根据我们测算，消费电池Q1 收入24 亿元，环降10%，毛利率25%，贡献利润约3.3 亿元，环降20%。小圆柱电池淡季影响，叠加马来工厂费用，盈利环比略降，25 年我们预计出货12-13 亿颗，同增15%，带动消费利润增长25%至16 亿元；思摩尔Q1 贡献投资收益0.6 亿元，环降43%，全年我们预计贡献利润4.8 亿元；碳酸锂及中游材料Q1 贡献投资收益0.5 亿元，环比转正，全年我们预计贡献利润1.5-2 亿元。


　　期间费用有所提升，资本开支同比高增。公司25 年Q1 期间费用14 亿元，同环比+15%/-6%，费用率10.9%，同环比-2.2/+0.7pct；经营性现金流8.9 亿元，同环比-151%/-62%；25 年Q1 资本开支20 亿元，同环比+125%/+38%，海外产能建设加速；25 年Q1 末存货53 亿元，较年初-16%。25Q1 政府补贴3.3 亿 元，同降20%。


　　盈利预测与投资评级：我们基本维持25-27 年归母净利润53/73/93 亿元的预期，同增31%/37%/27%，对应PE 为16x/12x/9x，考虑到公司出货高速增长，给与25 年25x 估值，对应目标价65 元，维持“买入”评级。


　　风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。

□.曾.朵.红./.阮.巧.燕./.朱.家.佟    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司