桐昆股份(601233)：Q1净利同比增长 行业景气有望上行

事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季报，2024 年实现总营收1013亿元，同比+22.59%，实现归母净利12.0 亿元，同比+50.80%。25Q1 实现总营收194 亿元，同/环比-8%/-23%，实现归母净利6.1 亿元，同/环比+5%/+213%，扣非净利6.0 亿元，同/环比+12%/+447%。


　　长丝产品产销量同比增长，价格有所下降。24 年公司POY/FDY/DTY/PTA产量分别为940/224/114/118 万吨， 同比+17.84%/+53.99%/+13.70%/+16.88%；销量分别为968/214/112/127 万吨，同比+23.44%/+45.72%/+12.64%/+40.07%；销售单价（不含税）均有所下降，分别为6632/7408/8283/4973 元/吨，同比-2.14%/-2.63%/-0.19%/-13.71%。主要原材料PX/PTA/MEG 价格分别为7006/4966/4049 元/吨，同比-6.44%/-5.87%/+12.37%。24 年长丝产品量增价减，毛利率有所下滑，毛利率/归母净利率为4.64%/1.20%，同比-0.42/+0.21pct。25Q1 毛利率为7.71%，同/环比+1.01/+4.57pct，归母净利率为3.16%，同/环比+0.39/+2.37pct。


　　多个重点项目稳步推进。福建恒海项目迎来关键冲刺节点，聚纺主装置已完成结构封顶；安徽佑顺项目的聚纺车间土建工程基本完成收尾，正进行设备安装工作；恒翔二期项目已确定了工艺路线，并取得安评、能评、环评批复，多个单体也已开始基础施工；宇欣二期项目已开工，聚酯总承包招标、桩基工程及其检测均已完成，装置相关设计基本确定；印尼炼化项目持续推进，ODI 报批材料顺利上报并配合修改，完成一揽子协议签订及国内外登记备案工作，上报版可研报告等编制完成；广西石化聚醚项目也已正式启动，终版工艺包编制和设计工作完成，公辅工程和主装置土建全面开工，预计2025年四季度建成投产。


　　投资建议：行业利润向上拐点晚于预期。预计公司25-27 年归母净利为20.72/30.71/37.45 亿元，对应PE 为12.6/8.5/7.0x，维持“买入”评级。


　　风险提示：产能投放不及预期、下游需求不及预期、产品价格波动等。

□.黄.侃    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司