桐昆股份(601233)：涤纶长丝价差持续修复 公司业绩稳步增长

事件：公司发布2024 年年度报告，2024 年，公司实现营业收入1013 亿元，同比+23%；实现归母净利润12 亿元，同比+51%。其中Q4 单季度公司实现营业收入253 亿元，同比+21%，环比-9%；实现归母净利润2 亿元，同比+3 亿元，环比+2.5亿元。


　　事件：公司发布2025 年一季度报告，2025 年Q1，公司实现营业收入194 亿元，同比-8%，环比-23%；实现归母净利润6 亿元，同比+5%，环比+213%。


　　点评：


　　涤纶长丝景气复苏，2024 年Q4 业绩大幅增长。2024 年Q4，国内PTA 价差为362元/吨，同比-42 元/吨，环比-22 元/吨；涤丝POY 价差为1197 元/吨，同比+79 元/吨，环比+11 元/吨；涤纶短纤价差为1095 元/吨，同比+301 元/吨，环比+103 元/吨。2024 年Q4，国际油价震荡回落叠加涤纶长丝下游需求持续增长，涤丝POY 及涤纶短纤价差提升明显，推动公司业绩增长。


　　涤纶长丝需求持续回暖，2025 年Q1 业绩延续增长。2025 年Q1，国内PTA 价差为326 元/吨，同比-71 元/吨，环比-36 元/吨；涤丝POY 价差为1224 元/吨，同比+153 元/吨，环比+27 元/吨；涤纶短纤价差为890 元/吨，同比+295 元/吨，环比-205元/吨。随着下游纺服需求持续复苏，涤纶长丝价差持续改善，公司2025 年Q1 业绩延续增长。


　　多个重点项目建设全面提速，夯实行业龙头地位。2024 年，公司多个重点项目稳步推进：1）福建恒海项目聚纺主装置已完成结构封顶，工程已进入关键冲刺阶段。2）安徽佑顺项目土建收尾，正在进行设备安装。3）恒翔二期项目已确定工艺路线，并已取得安评、能评、环评批复，目前多个单体已开始基础施工。4）宇欣二期项目已完成聚酯总承包招标、桩基工程及其检测，装置相关设计基本确定。5）印尼炼化项目ODI 报批材料顺利提交上报并配合上级部门进行修改，完成一揽子协议签订与国内外的登记备案工作，完成上报版可研报告等的编制。6）广西石化聚醚项目正式启动，计划2025 年四季度建成投产。随着在建项目的加速推进，公司市场竞争力有望进一步提升。


　　推出股权激励计划，彰显公司未来发展信心。公司2023 年限制性股票激励计划发布，以2020-2022 年扣除浙石化投资收益后的归属于上市公司股东的净利润均值为基数计算依据，该计划业绩考核要求为：1）2023 年净利润增长率不低于40.5%；2）2023-2024 年净利润累计值的增长率不低于200.5%；3）2023-2025 年净利润累计值的增长率不低于450.5%。考核要求充分体现公司对长期发展的信心。激励计划将进一步建立、健全公司长效激励与约束机制，充分调动董事、高级管理人员、核心管理人员及核心骨干的积极性，为公司吸引与储备优秀人才，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合。


　　盈利预测、估值与评级：考虑炼化行业景气下行，浙石化盈利能力下滑，公司投资收益预计较我们此前预期下滑，因此我们下调公司2025-2026 年盈利预测，新增2027 年盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为22.95（下调41%）/31.14（下调33%）/38.99 亿元，折合EPS 分别为0.95/1.29/1.62 元。


　　公司多个重点在建项目稳步推进，未来增长空间可期，因此维持公司“买入”评级。


　　风险提示：新增产能投放进度不及预期，全球经济复苏不及预期，环保政策风险。

□.赵.乃.迪./.蔡.嘉.豪    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司