中国核电(601985)：所得税费用大增拖累盈利 在手核电项目保障稳定成长

事件：1）公司发布2024 年年报，2024 年公司实现营收772.72 亿元，同比增长3.09%，实现归母净利润87.8 亿元，同比下滑17.38%，对应Q4 实现归母净利润-1.56 亿元，同比下滑112.05%，低于我们的预期；2）公司发布2025 年第一季度报告，2025 年Q1 公司实现营业收入202.73 亿元，同比增长12.7%，实现归母净利润31.4 亿元，同比增长2.55%，符合我们的预期。3）公司发布2024 年分红公告，公司计划每股派发现金红利0.16 元（含税），叠加前期特殊分红0.02 元/股（含税），2024 年公司股利支付率达到41.9%，同比提升约7 个百分点。


2024 年经营情况较为稳定，全年业绩下滑主因所得税费用大幅增加。2024 年公司实现营业收入772.72 亿元，同比增长3.1%，其中核电/新能源分别实现629.17/121.49 亿元，同比分别变化-0.85%/+23.9%；2024 年公司实现毛利率42.91%，同比下降1.71 个百分点，其中核电/新能源分别实现毛利率41.5%/52.7%，同比分别变化-1.5/-7.3 个百分点，2024 年核电业务毛利率基本稳定，新能源发电受电价下降影响毛利率下滑明显，整体经营较为稳定。2024 年公司归母净利润大幅下滑17.38%（对应减少18.5 亿元）主因公司发生所得税费用60.1 亿元，同比增加24.4 亿元，我们分析其主要因为增值税返还对应的所得税费用大幅增加。


从经营数据来看，1）核电：2024 年公司完成核电发电量1831.2 亿千瓦时，同比下滑1.8%，主因福清核电检修时间增加，其发电量同比下滑6.74%，完成核电电价0.4151 元/千瓦时，同比增长1%；2）新能源：2024 年公司完成新能源发电量332.3 亿千瓦时，同比增长42.21%，新能源综合电价0.4203 元/千瓦时，电价同比下滑0.062 元/千瓦时。2024 年公司核电市场化电量比例达到50.78%，同比提升8.1 个百分点，新能源市场化比例达到66.43%，同比提升7.31 个百分点。


Q1 核电归母净利润增长，新能源归母净利润大幅下滑。根据公司公告，2025 年Q1 核电收入同比增长10.5%，归母净利润同比增长11.5%，预计主因25Q1 公司核电发电量同比增加13.3%（福清核电检修同比减少，同时漳州1 号机组25 年年初商运）；2025 年Q1 公司新能源收入同比增长24.64%，但是归母净利润同比下滑51.31%，预计主因上网电价下滑，同时发行类REITS、市场化转股、增资引战导致中核汇能归母比例下降至62.7%。


2025 年审批核电10 台机组，公司三门核电三期获得核准，至此公司在建及核准待建机组达19 台。据新闻联播4 月27 日消息，当天召开的国务院常务会议决定核准浙江三门三期工程等10 台核电项目，中国核电获批2 台，至此公司在建及核准待建机组达19 台，预计将保障公司未来中长期的稳定成长，预计十五五期间是公司核电机组投产的高峰期，尤其是2026-2027 年，投产高峰期后公司的现金流有望提升，为公司提高分红奠定基础。


盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润分别为100.0、105.0、112.8亿元，同比增长率分别为13.9%、5.1%、7.4%。当前股价对应的2025-2027 年的PE 分别为19、18、17 倍，继续维持公司“买入”评级。


风险提示。电价波动风险，电量波动风险，新增项目投产进度不及预期

□.查.浩./.刘.晓.宁./.蔡.思    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司