老凤祥(600612)：2024/2025Q1业绩承压 渠道+产品优化力度加大

2024 年公司营收下降20.5%，归母净利润下降11.9%。2024 年公司实现营收567.9 亿元，同比下降20.5%，毛利率同比提升0.6pcts 至8.9%，销售费用率同比提升0.1pcts 至1.6%，管理费用率同比提升0.4pcts 至1%，2024 年公司归母净利润同比下降11.9%至19.5 亿元，我们判断由于2024 年公司终端动销较弱，对加盟商拿货意愿造成负面压力。


　　2025Q1 公司营收同比下降31.6%，归母净利润下降23.6%，经营压力较大。2025Q1 公司实现营收175.2 亿元，同比下降31.6%，毛利率同比提升0.7pcts 至9.1%，销售费用率同比持平为1.2%，管理费用率同比提升0.1pcts 至0.6%，归母净利润同比下降23.6%至6.1 亿元，我们判断2025Q1 金价高企持续抑制终端需求以及加盟商信心。


　　2024 年公司调整渠道策略，推动产品创新。1）渠道端：公司线下渠道加盟净关店，线上业务布局力度加大。截至2024 年末，公司共计拥有营销网点5838 家，全年净减少156 家（其中自营银楼197 家，净增加10 家；连锁加盟店5641 家，净减少166 家），2025Q1 公司门店数量净减少297 家至5541 家。2024 年以来面对终端零售波动，公司同经销商合作关闭低效门店，同时公司成立区域子公司，开设区域直营店，增强老凤祥品牌影响力，努力拓展市场增量。同时2024 年公司积极推进线上线下融合转型，成立电商部，通过线上线下结合、会员商城、私域引流等方式融合发展，并加大抖音、小红书等新媒体的广告投放以及直播销售。


　　2）生产端：强化国潮与IP 联名产品，同时提升自主研发与智能生产能力。公司紧抓国潮趋势，以“藏宝金金、、藏凤祥事”、及“藏凤金金潮、为主题推出系列产品；同时公司进一步加强与知名IP 联名跨界合作打造时金产品。从生产层面来看，期内东莞、海南两大生产基地在技术、工艺、款式、市场信息等方面形成互补互动，持续推进工艺创新。同时公司下属6 家工厂试点云智造智能工厂项目，围绕消费者需求，从制造端、销售端等多方面提升数智化运营和智能制造能力。


　　波动环境下公司营运能力保持稳健。2024 年末存货金额同比下降4.1%至118.2 亿元，存货周转天数延长4 天至84 天；应收账款同比下降23.4%至2.4 亿元，应收账款周转天数同比持平为2 天，2024 公司经营活动现金流净额同比下降59.3%至29.4 亿元。期内尽管消费环境波动，但公司的整体营运能力仍保持稳健。


　　藏双百行动、推进，深化实施改革任务，推动企业长远发展。2024 年，公司持续深化推进藏双百、行动改革，全面落实《全力推动高质量发展三年行动计划（2023-2025 年）》，加快构建发展新格局。截至2024 年底，股份公司及下属37 家法人企业、3 家独立核算部门已实现职业经理人制度全覆盖。


　　展望2025 年，我们预计公司业绩下降24%。2025 年以来由于金价高企以及消费环境波动，公司经营情况承压，展望2025 年我们认为公司将继续加大渠道以及产品调整优化力度，为长期发展奠定基础，当前我们预计公司2025 年营收下降13.5%至491 亿元，归母净利润下降24%至14.81 亿元。


　　盈利预测和投资建议：公司作为黄金珠金行业龙头，长期持续推进渠道/产品经营效率优化，我们预计公司2025-2027 年归母净利润为14.81/15.94/17.26 亿元，现价对应25 年PE 为17 倍，维持藏买入、评级。


　　风险提示：金价波动风险；消费环境波动；汇率波动影响；门店优化不及预期。

□.杨.莹./.侯.子.夜./.王.佳.伟    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司