浙江自然(605080)：新品类放量带动业绩高速增长 期待全年靓丽表现

2024 年公司收入同比+22%/归母净利润同比+42%。1）2024 全年公司收入为10.0 亿元，同比+22%；归母净利润为1.9 亿元，同比+42%；扣非归母净利润为1.7 亿元，同比+25%；非经常损益0.14 亿元（上一年同期为-0.06 亿元），主要系公允价值变动损益。2）盈利质量：2024 全年毛利率同比-0.1pct 至33.7% ； 销售/ 管理/财务费用率同比分别持平/-0.1pct/-0.2pct 至2.4%/7.1%/-1.3%；投资净收益0.25 亿元（上一年同期0.07 亿元）；综合以上，净利率同比+3.4pct至18.9%。3）单四季度：2024Q4 收入为2.1 亿元，同比+39%；归母净利润为0.2 亿元。4）公司2024 年合计拟分配现金股利0.28 亿元，股利支付率约为15%，以2025 年4 月30 日收盘价计算的股息率约为0.8%。


　　2025Q1 公司收入同比+30%/扣非归母净利润同比+54%。1）2025Q1 公司收入为3.6 亿元，同比+30%；归母净利润为1.0 亿元，同比+148%；扣非归母净利润为0.9 亿元，同比+54%；非经常损益0.10 亿元（上一年同期为-0.17 亿元），主要系公允价值变动损益。2）盈利质量：2025Q1公司毛利率同比+0.5pct 至38.8% ，销售/ 管理/ 财务费用率同比分别-0.9/-2.6/-0.4pct 至1.4%/4.8%/-0.9%，净利率同比+12.1pct 至27.1%。


　　公司积极拓宽品类，2025 年新品类有望快速放量。1）分地区：公司客户覆盖国内外户外运动品牌、大型商超、新能源车企等，与迪卡侬等客户形成中长期稳定合作，2024 年公司外销/内销业务收入分别为8.00/1.94 亿元，同比分别+23/+13%，占比分别为80%/20%。2）分品类：2024 年充气床垫/ 箱包/ 头枕坐垫/ 其他品类收入分别为5.86/2.04/0.70/1.34 亿元、同比分别+14%/+31%/+16%/+48%，毛利率分别44.7%/21.5%/21.5%/10.2%、同比分别+0.7/+7.1/-5.2/-3.8pct。①量价拆分来看：核心品类增长主要系销量增长带动，海外子公司加速爬坡带动箱包业务高速增长。2024 年充气床垫/箱包/头枕坐垫/其他品类销量分别为345.0/357.0/239.7/669.7万件、同比分别+12%/+56%/+21%/+12%，销售单价同比分别+2%/-16%/-4%/+32%。公司积极拓展新品类及新场景，保温硬箱（柬埔寨美御）、水上用品（越南大自然）、车载充气床垫后续有望持续放量带动2025 年收入快速增长，同时新产能效率爬坡有望带动新业务盈利性持续提升。


　　国内一体化产业链具备竞争优势，海外基地爬坡顺利、盈利性有望持续优化。公司进行国际化产能布局，目前在中国浙江、越南、柬埔寨、摩洛哥等多个地区拥有或积极筹备产能建设。1）在充气床垫品类产能上，公司拥有垂直一体化产业链，在成本、质量、交期方面具备综合优势，盈利质量丰厚，近年来业务毛利率持续保持在30%以上、我们判断高于同业水平。未来公司将继续强化研发、提升自动化水平，进一步增强产业链壁垒及综合实力。2）在保温硬箱、水上用品等品类产能上，公司积极推进生产基地建设，2024 年内围绕TPU 复合箱包面料、充气水上用品等重点项目展开工作，我们判断后续新品类产能爬坡、产量释放有望给公司业务贡献中长期增长动力。


　　存货管理基本正常，现金流表现符合季节性特征。存货方面，2024 年末/2025Q1 末公司存货分别同比+34.4%/+12%至2.9/2.5 亿元，存货周转天数同比分别-19.5 天/-5.9 天至136.9 天/112. 1 天。


　　现金流方面，2024 年末/2025Q1 公司经营性现金流量净额分别1.6/0.1 亿元，约为同期归母净利润的0.8/0.1 倍，符合公司季节性特征。


　　期待全年收入及业绩高速增长。1）我们判断充气床垫业务2025 年订单有望稳健增长；2）考虑海外产能后续爬坡，我们判断柬埔寨与越南子公司产量预计顺利释放、盈利质量有望提升。综合来看我们预计2025 年收入及归母净利润同比均有望高速增长。


　　投资建议。公司是户外用品细分领域头部制造商，积极拓展新品类业务。根据公司订单拓展及产能爬坡情况，我们调整盈利预测，预计公司2025~2027 年归母净利润分别2.72/3.51/4.24 亿元，当前价对应2025 年PE 为14 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：下游消费需求波动风险；产能扩张不及预期风险；大客户订单波动风险；汇率波动风险。

□.杨.莹./.侯.子.夜./.王.佳.伟    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司