玲珑轮胎(601966)：24Q4产销量创新高 业绩受原料及费用计提影响较大 海外第三基地落地巴西

公司公告：1）2024 年收入220.58 亿元（YoY+9.4%），归母净利润17.52 亿元（YoY+26%），扣非归母净利润14.04 亿元（YoY+8.4%）；其中24Q4 收入61.1 亿元（YoY+8.4%，QoQ+9.7%），归母净利润4056 万元（YoY-90.6%，QoQ-94.8%），扣非归母净利润740 万元（YoY-98.2%，QoQ-98.4%），业绩低于预期。2）25Q1 收入56.97 亿元（YoY+12.9%，QoQ-6.75%），归母净利润3.41 亿元（YoY-22.8%），扣非归母净利润2.8 亿元（YoY-34.6%），业绩略低于预期。


　　 24 公司轮胎产销量稳步提升，盈利受益于泰国半钢反倾销税率下行而有所提升。依据公司公告，2024 年公司轮胎产销量分别约8912 万条（YoY+12.65%）、8545 万条（YoY+9.6%），主要增量来自海外需求相对旺盛，公司半钢出口增长较多。2024 年公司泰国基地收入42.13 亿元，泰国基地净利润8.27 亿元，主要由于下半年泰国全钢被美国加征反倾销税，因此销量及收入受到影响。此外，2024 年9 月塞尔维亚基地一期项目成功量产，产品主要供应欧洲及周边市场，截止24 年底塞尔维亚达产产能为300 万条半钢和100 万条全钢，24 年贡献收入14.41 亿元，净利润亏损1.2 亿元，仍旧在爬坡阶段。成本端，公司24 年主要原料天然胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布采购均价分别同比变动+28%、+13.5%、-11.2%、-5.4%、+2.5%，整体原料成本有所提升，但由于泰国基地半钢反倾销税率下行，全年收到美国退税收益约4 亿元，对冲成本，因此使得24 年公司毛利率同比提升1.05pct 至22.06%。费用端，销售、管理、研发费用率整体略有下滑，使得24 年净利润率提升1.04pct 至7.94%。


　　 轮胎产销量24Q4 创新高，25Q1 淡季影响略有下滑，原材料及内销需求较弱使得毛利率环比下滑。依据公司公告，24Q4 公司轮胎产销量分别约2340 万条（YoY+6.6%，QoQ+4.8%）、2411 万条（YoY+6.6%，QoQ+12.5%），Q4 为配套旺季，单季度产销量创新高。成本方面，公司24Q4 天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料综合采购成本环比提升4.71%、同比提升14.80%，叠加24Q3 确认大多退税金额，使得24Q4 毛利率环比下滑11.31pct、同比下滑8.3pct 至16.08%，费用端24Q4 年底返利、奖金、汇兑损失、资产减值等一系列费用计提，使得24Q4 净利润率环比下滑13.46pct、同比下滑6.99pct 至0.66%。


　　25 年一季度公司轮胎产销量分别约2303 万条（YoY+6.8%，QoQ-1.6%）、2141 万条（YoY+12.8%，QoQ-11.2%），环比下滑主要有春节等淡季影响。成本端，公司一季度天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料综合采购成本环比降低0.40%、同比提升13.95%，但由于产销量环比下滑，以及内销市场较弱，毛利率环比下滑1.16pct、同比下滑8.51pct 至14.92%。费用端，25Q1 有较多汇兑收益，净利润率环比提升5.32pct 至5.98%。


　　 海外第三基地落于巴西，公司筹划H 股发行。依据公司公告，公司海外第三基地位于巴西巴拉纳州蓬塔格罗萨，巴西地理位置优越，劳动力充足，汽车工业发达，公司计划投资约87 亿元（其中自筹资金、银行贷款各一半），建设1200 万条半钢、240 万条全钢、20 万套工程胎、10 万套翻新胎、6000 吨液体再生胶等，预计届时满产运行可实现销售收入77.6 亿元、净利润12.13 亿元。目前公司塞尔维亚仍处于爬坡阶段，后续有望贡献增量。


　　 盈利预测与估值：考虑美国关税影响及原材料波动，假设公司承担部分关税，下调公司2025-2026 年出口产品价格和盈利，新增2027 年盈利预测，预计三年归母净利润分别约15.8、21.0（原预测21.3、25.1 亿元）、24.5 亿元，对应PE 约13、10、9 倍，参考公司自身过去一年平均PE 约14 倍，维持“增持”评级。


　　 风险提示：原材料大幅度波动影响盈利；国内需求疲软；关税影响海外需求

□.赵.文.琪./.马.昕.晔    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司