海融科技(300915)：直营客户开拓顺利 关注产能释放进度

近期，海融科技发布2024 年年报与2025 年一季报。2024 年总营收10.87 亿元（同增14%），归母净利润1.11 亿元（同增24%），扣非净利润0.94 亿元（同增30%）。其中2024Q4总营收3.21 亿元（同增30%），归母净利润0.23 亿元（同减1%），扣非净利润0.20 亿元（同减1%）。2025Q1 营收2.40 亿元（ 同减6% ） ， 归母净利润0.07 亿元（ 同减80%），扣非归母净利润0.04 亿元（同减86%）。


　　投资要点


　　原料成本上涨，加强费投管控


　　2024 年/2025Q1 毛利率分别同减0.04pct/9pct 至35.03%/28.63%，2024 年底前期棕榈油锁价到期，成本端持续上涨，2025Q2 原料供给端逐步修复，公司通过结构性锁价、直接对接核心供应商、国产乳脂替换等方式减缓成本压力，毛利率有望企稳回升。2024 年/2025Q1 销售费用率分别同比-1pct/+1pct 至14.04%/14.85%，预计公司持续控制费用支出，费用端率预计保持平稳。2024 年/2025Q1 管理费用率分别同比-0.3pct/+1pct 至7.40%/7.76%。净利率分别同比+0.8pct/-11pct 至10.18%/3.01%。


　　产品结构升级，关注募投项目投产进度


　　2024 年奶油营收 10.08 亿元（同增 16%），毛利率同减1pct至 35.48%，拆分量价来看，奶油销量 7.17 万吨（同增15%），吨价 1.41 万元/吨（同增 1%），主要系产品结构变化、高单价低毛利的稀奶油放量所致。分具体类型来看，2024 年植脂奶油/ 混合奶油/ 稀奶油营收分别为2.77/4.15/1.27 亿元，分别同比 +10%/-15%/+24%，后续公司针对混脂、冷冻线产品做工业包装，优化性价比，稀奶油对标中高端进口品牌优化性状表现，二期募投项目预计6 月验收，将大幅缓解产能瓶颈，伴随市场需求起势，稀奶油预计延续高增。


　　经销渠道相对承压，大客户持续开发


　　2024 年经销渠道营收 8.77 亿元（同增 6%），下游流通渠道面临变革，公司助力经销商开发区域产品，顺应需求趋势。


　　2024 年直销渠道营收 2.10 亿元（同增 65%），新锐KA、茶　　饮客户持续开拓，公司在现有产能规模下充分提升客户覆盖广度，客户储备充足，预计二期项目落地后，下游客户端将充分承接产能释放。海外市场来看，2024 年境外营收 2.16亿元（同增 17%），出口资质办理、团队补充等前期工作逐渐落地，印度产能逐季释放，预计海外2025 年延续双位数增长态势。


　　 盈利预测


　　公司直营客户储备充分，海外市场保持快速推进，随着原材料成本边际优化、产能项目落地，预计经营趋势持续向好。


　　根据年报与一季报，我们预计2025-2027 年EPS 分别为1.31/1.58/1.92 元，当前股价对应PE 分别为26/21/18 倍，维持“买入”投资评级。


　　 风险提示


　　宏观经济下行风险、原材料价格波动、产能建设不及预期、渠道拓展不及预期、员工持股计划进展低于预期风险等。

□.孙.山.山    .华.鑫.证.券.有.限.责.任.公.司