翱捷科技(688220)1Q25：蜂窝基带芯片收入同比超20%

1Q25 公司实现营收9.10 亿元（yoy：+9.61%，qoq：+7.55%），归母净利润-1.22 亿元（亏损同比缩窄2.43%，环比缩窄56.43%），扣非归母净利润-1.82 亿元（亏损同比扩大15.41%，环比缩窄21.18%）。1Q25 公司蜂窝基带芯片收入同比增长超过20%，但本季芯片定制业务确收较少，导致整体营收同比增速仅略低于10%。一季度公司芯片业务毛利率同比改善幅度较大，扣非归母净亏损同比扩大主要由于股份支付费用、流片费用和折旧摊销增加。我们认为公司蜂窝基带芯片业务保持较高景气度，同时积极开拓智能手机、可穿戴以及芯片定制市场，长期成长空间广阔，维持“买入”评级。


1Q25 回顾：蜂窝基带芯片营收同比增长超20%，芯片毛利率显著改善一季度AIoT 下游保持较高景气度，公司核心业务蜂窝基带芯片收入同比增长超过20%，在Cat.1 和Cat.4 市场份额持续提升，但由于公司芯片定制项目确收较少，导致收入同比增速相对平缓。尽管相对更高毛利率的芯片定制业务收入占比降低，但1Q25 综合毛利率仍提升至26.35%（yoy：+2.56pct，qoq：+3.96pct），预计主要由于CAT1 产品价格基本稳定，CAT4 占比进一步提升，随着下半年5G RedCap 项目逐步量产，毛利率有望进一步改善。


费用方面，1Q25 因流片费用增加，公司研发费用3.57 亿元（yoy：+12.88%，qoq：+5.93%），研发费用率39.26%（yoy：+1.14pct，qoq：-0.60pct）。


2025 展望：重点发力可穿戴、智能手机等新方向，芯片定制订单饱满2025 年车联网、移动宽带设备、移动支付等下游需求有望保持增长，且公司针对可穿戴市场推出Cat.1/Cat.4/5G RedCap 等系列化产品，有望在手表以及眼镜市场取得突破。具体来看，1）5G RedCap：ASR1903 在智能模组、智能电网、工业物联网、智慧金融等垂直行业场景不断深入。公司针对5G RTOS 穿戴平台已推出高性价比的ASR3901，25 年有望规模放量，后续公司将推出集成度更高、性能更优的RTOS 和Android 穿戴平台；2）智能手机平台：第一代4G 8 核SoC 量产在即，新一代4G 8 核平台正在顺利推进当中。此外，公司具备丰富的大芯片IP 及成功流片经验，目前芯片定制订单饱满，26 年收入贡献有望显著增加。


投资建议：目标价115.7 元，维持“买入”评级我们认为公司将继续强化在蜂窝物联网市场的领先地位，并在可穿戴/智能手机SoC 以及芯片定制市场实现突破。维持25/26/27E 营收预测43.98/56.02/67.23 亿元，考虑公司主营蜂窝基带芯片壁垒较高且具备较强稀缺性，给予11 倍25PS（Wind 一致预期中位数11x），上调目标价至115.7 元（前值：91.5 元，对应8.7x 25PS），维持“买入”评级。


风险提示：产品研发不及预期，市场竞争加剧，客户导入不及预期。

□.谢.春.生./.张.皓.怡./.陈.钰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司