四川双马(000935)：投资是业绩波动主因 医药资产带来新机遇

本报告导读：


　　公司2024 年业绩下滑、2025Q1 业绩大幅增长，背后主要原因是投资收入的大幅波动。收购医药资产为公司发展带来新机遇。


　　投资要点：


　　维持“增持” 评级，下调目标价至19.40 元，对应2025年20xP/E：


　　公司2024 年调整后营收(含私募股权投资收入)/归母净利润分别为10.20/3.09 亿元，同比-45%/-69%；2025Q1 调整后营收/归母净利润分别为3.84/1.17 亿元，同比233%/1236%。调整2025-2027 年EPS为0.97/1.25/1.72 元（调前2025/2026 为1.58/2.00 元）。维持“增持”评级，考虑到公司作为行业头部，竞争优势明显，给予25 年20xP/E，下调目标价至19.40 元。


　　投资收入变化是公司2024 业绩下滑以及2025Q1 业绩增长的主要原因：2024 年调整后营收下滑45%，其中投资收入（含投资收益及公允价值变动收益）-0.55 亿元，同比由正转负，2023 年同期为6.36亿元，投资收入转负是业绩下滑主因。私募股权管理费收入4.52 亿元，同比增长-2.93%；建材业务收入5.94 亿元，同比下滑21%，主因公司建材业务所在地区水泥、骨料市场整体偏于疲软，产品销售价格比2023 年同期均出现显著下滑；生物医药业务收入0.29 亿元，公司收购的多肽原料药公司深圳健元已经并表，带来相关业务收入。


　　2025Q1 利润大幅增长，其中投资收入0.59 亿元，同比由负转正，2024 年同期为-0.98 亿元，权益市场回暖下投资收入的改善是2025Q1 业绩增长的主要原因。成本费用端营业成本、销售费用、管理费用同比85%/533%/109%，我们预计相关成本费用的增长是收购深圳健元所致。


　　公司收购深圳健元把握生物医药行业的增长机遇，资本市场改善利好公司项目退出，看好公司业绩增长。公司收购深圳健元，布局多肽产品的研发和销售，有望打开新的增长空间。投资方面，重点关注新型工业化、人工智能等具有前沿技术的科技创新企业，增加优质项目储备。近期资本市场改善，利好公司一期基金项目的上市及后续退出，加速公司跟投收益及业绩报酬的兑现。


　　催化剂：深圳健元业绩超预期，公司业绩报酬加速确认。


　　风险提示：私募股权投资行业景气度下降，监管政策变动。

□.刘.欣.琦./.孙.坤    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司