嘉益股份(301004)：越南基地投产、大客户开拓非美区 25年快增有望维持

核心观点


　　25Q1 公司实现营收7.20 亿元/+66.52%，归母净利润1. 52 亿元/+41.26%。25Q1 公司毛利率为33.89%/-4.81pct，净利率为21.10%/ -3.77pct，越南基地24H2 投产爬坡影响盈利能力。2024 年公司实现营收28.36 亿元/+59.76%，归母净利润7.33 亿元/+55.27%，量价拆分看，我们估算24 年均价平稳，主要系海外订单高景气，量增驱动收入增长。24 年公司来自第一大客户收入24.72 亿元/+64.0%，营收占比87.2%/+2.3pct，自其他客户收入2. 10 亿元/+69.4%，营收占比7.4%。展望25 年，关税博弈影响下，公司海外基地布局加速，24H2 越南一期已投产、目前二期正在规划中，目前经营发货正常，预计随着大客户非美市场增长和新客户拓展，公司业务有望保持快速增长。


　　事件


　　公司发布2025 年一季报。25Q1 公司实现营收7.20 亿元/+66. 52%，归母净利润1.52 亿元/+41.26%， 扣非归母净利润1.45 亿元/+34.15%，经营活动净现金流为1.79 亿元/+95.51%，基本EPS 为1.48 元/+39.62%，ROE（加权）为7.42%/-0.44pct。


　　公司发布2024 年报。2024 年公司实现营收28.36 亿元/+59. 76%，归母净利润7.33 亿元/+55.27%， 扣非归母净利润7.25 亿元/+55.54%，经营活动净现金流为4.97 亿元/-14.00%，基本EPS 为7.20 元/+52.87%，ROE（加权）为46.64%/+2.74pct。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利30 元（含税），合计现金分红3. 12亿元，现金分红比例42.6%。


　　单季度看，24Q4 公司实现营收8.51 亿元/+55.63%，归母净利润2.02 亿元/+27.65%，扣非归母净利润2.01 亿元/+40.92%。


　　简评


　　海外订单高景气，量增为主驱动增长。受益于海外保温杯市场高景气、大客户终端销售情况优异，公司产能利用率饱满，24Q1、Q2、Q3、Q4 及25Q1 公司收入同比分别增长78.1%、78. 2%、42.8%、55.6%、66.5%。量价拆分看，2024 年公司金属制品销售量6073.01 万支/+59.3%，销售均价约46.70 元（6.49 美元），同比基本持平。进入25 年，关税博弈再起，目前公司生产经营情况一切正常，生产订单有序发货，预计公司为客户分担中国出货产品首轮加征20%关税中的部分成本，叠加老品常规年降，估算美　　元售价小幅回落，后续随新品迭代有望回升。


　　越南基地爬坡，24Q4 起毛利率、净利率回落。1）盈利能力方面，24 年公司毛利率为37.67%/-3.05pct，净利率为25.84%/-0.75pct。单季度看，24Q4 公司毛利率为33.30%/-10.45pct，净利率为23.73%/ -5.20pct；25Q1 公司毛利率为33.89%/-4.81pct，净利率为21.10%/-3.77pct，盈利能力回落主要系越南基地年中投产爬坡影响，越南工厂24 年净亏损3411.30 万元。2）费用端，24 年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为0.77%/-0.83pct（股权激励费用减少）、3.67%/ -0.73pct、3.26%/-0.52pct、-1.09%/ -0.36pct（汇兑收益增加）。单季度看，24Q4 销售、管理、研发、财务费用率分别为0.57%/-0.45pct、3.37%/ -2.34pct、3.30%/-0.94pct、-3.12%/-4.27pct（汇兑收益增加），25Q1 销售、管理、研发、财务费用率分别为0.92%/-0.11pct、3.81%/-0.18pct、4.08%/+0.86pct（增加研发投入）、0.65%/+1.48pct（利息支出及汇兑损失增加）。


　　大客户非美地区拓展&新客户陆续导入，海外产能快速布局助力增长。24 年公司来自第一大客户收入24.72亿元/+64.0%，营收占比87.2%+2.3pct，除北美市场外，保温杯新兴消费需求正在向亚洲、澳洲等地区扩散，大客户非美市场的快速拓展有望带给公司更多订单并优化收入地区结构。24 年公司来自其他客户收入2. 10 亿元/+69.4%，营收占比7.4%，随着保温杯从耐用消费品向快消品转变，流行趋势下涌现了很多快速增长的品牌，公司持续开发潜力新客户，其他客户收入高增。截至2024 年中，公司不锈钢真空保温器皿年产能为3600 万支（通过部分外协、外采半成品来提升产能），24H2 越南工厂一期年产1350 万支项目已投产，预计2025 年产能完全释放，该工厂涵盖从原材料到成品的全产业链和所有杯型生产能力。同时公司正在规划越南二厂的产能方案（拟投资2800 万美元，产能1350 万支），面对全球关税不确定性，海外产能布局增强客户粘性、助力增长。


　　盈利预测：我们预计公司2025-2027 年实现营收35.81、43.00、51.15 亿元，同增26.3%、20.1%、19. 0%；归母净利润分别为8.86、10.69、12.74 亿元，同增20.9%、20.6%、19.3%；对应最新PE 分别为11.4x、9. 5x、7.9x，维持“买入”评级。


　　风险提示：1）大客户合作风险：自 2021 年度起公司第一大客户销售收入占比超过 50%，若公司与现有海外大客户的合作关系发生重大不利变化，将致使公司外销收入增速放缓，对公司收入及利润水平造成不利影响。


　　2）汇率波动的风险：公司外销占比90%以上，主要为美元收入，如果未来汇率波动幅度加大，则公司出现汇兑损失的可能性也将增加，将对公司利润构成一定不利影响。3）原材料价格波动：公司原材料主要为不锈钢卷料、不锈钢管、塑料粒子等，若大宗商品价格波动将对于公司盈利产生影响。

□.叶.乐./.张.舒.怡    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司