李子园(605337)：业绩符合预期 盈利能力持续提升

2025 年4 月28 日，李子园发布2024 年年报及2025 年一季报。


　　投资要点


　　主业收入稳健，盈利能力持续提升


　　收入小幅增长，业绩整体符合预期。2024 年总营收/归母净利润分别为14.15/2.24 亿元，分别同比+0.2%/-6%。其中，2024Q4 总营收/归母净利润分别为3.51/0.67 亿元，分别同比+2%/+39%。2025Q1 总营收/归母净利润分别为3.20/0.66 亿元，分别同比-4%/+16%。盈利能力持续提升，毛利率增长明显。2024 年毛利率/净利率分别为39.08%/15.82%，分别同比+3.2/-1.0pcts，原材料成本下降带动毛利率提升，净利率略有下降系销售及管理费用率提升；2025Q1 毛利率/净利率分别为42.83%/20.68%，分别同比增长4.6/3.6pcts。全年销售费用略有上升，Q1 费用率保持稳定。2024 年销售/管理费用率分别为14.23%/6.07%，分别同比+2.3/+1.4pcts；2024Q4 销售/ 管理费用率分别为11.23%/5.72% ， 分别同比-3.7/+0.7pcts 。2025Q1 销售/ 管理费用率分别为10.64%/6.63%，分别同比-0.1/+0.1pcts。经营净现金略承压，合同负债表现平稳。2024 年经营净现金流/销售回款为3.60/16.07 亿元，分别同比-13%/+1%；2025Q1 经营净现金流/销售回款为1.31/3.88 亿元，分别同比+62%/+3%。截至2025Q1 末，合同负债0.49 亿元（环比-0.09 亿元）。


　　含乳饮料基本盘稳固，电商渠道快速增长


　　2024 年含乳饮料/乳味风味饮料/复合蛋白饮料/其他营收为13.54/0.11/0.06/0.37 亿元，同比-2%/+31%/+18%/+271%；主营含乳饮料业务收入表现平稳，毛利率为39.83%，同比+3pcts。整体量价拆分来看，2024 年含乳饮料销量/均价分别同比+0.4/-2pcts，以量驱动为主。新品方面，为适应消费者低糖低脂等贴近健康的消费需求，公司陆续推出每日五红、每日五黑等粗粮系列饮品与六零系列维生素水，丰富大健康产品矩阵。分渠道看， 2024 年经销/ 直销营收分别为13.44/0.65 亿元，分别同比-2%/+111%；毛利率分别同比+3/-3pcts 至38.99%/39.11%。公司积极拓展销售渠道，除超市、便利、学校、早餐等传统渠道，不断开发零食量贩、自贩机　　与线上渠道。其中，线上销售渠道收入达0.76 亿元，增长90%；营收占比提升3pcts 至5.43%。分区域看，2024 年华东/华中/西南地区营收分别为6.98/2.38/2.76 亿元，同比-1%/-12%/+4%，华东地区仍为主要市场，西南地区表现亮眼，成为新兴增长点。


　　 盈利预测


　　我们看好公司作为甜牛奶龙头进行品牌焕新，早餐及小餐饮渠道招商提高占有率，全国化扩张贡献增量，员工持股计划提振信心，长期增长动力足。我们预计公司2025-2027 年EPS分别为0.66/0.75/0.85 元，当前股价对应PE 分别为20/18/15倍，维持“买入”投资评级。


　　 风险提示


　　宏观经济下行风险、新品推广不及预期、原材料大幅上涨风险、产能投放不及预期、产品单一风险等。

□.孙.山.山    .华.鑫.证.券.有.限.责.任.公.司