稳健医疗(300888)：消费与医疗并驾齐驱 回归常态化向上之路

核心观点


　　公司25Q1 实现营收26.05 亿元/+36.47%（剔除24 年9 月并购控股的GRI 收入贡献3.0 亿元后，同比+20.7%），归母净利润2. 49亿元/+36.26%，扣非归母净利润2.34 亿元/+62.46%，25Q1 毛利率48.46%/+0.83pct，净利率10.05%/-0.09pct。分产品看，1）25Q1消费品实现营收 13.4 亿元/+28.8%，其中核心品类干湿棉柔巾收入3.7 亿元/+38.6%，卫生巾收入3.1 亿元/+73.5%，成人服饰收入2.5 亿元/+23.4%。2）25Q1 医用耗材实现营收 12.5 亿元/+46.3%，剔除GRI 收入贡献3.0 亿元，医用耗材收入+11.1%。其中核心品类高端敷料收入2.2 亿元/+21.1%，手术室耗材收入3. 7 亿元/+196.8%，健康个护收入1.2 亿元/+39.8%。公司医疗板块内生外延、国内国外共成长，消费品品牌势能向上，有望受益于消费趋势变迁。


　　事件


　　公司发布2025 年一季报。公司25Q1 实现营收26.05 亿元/+36.47%，归母净利润2.49 亿元/+36.26%，扣非归母净利润2. 34亿元/+62.46%，经营活动现金流净额-2.30 亿，基本EPS 为0.43元/+38.71%，ROE（加权）为2.13%/+0.56pct。


　　公司发布2024 年报。2024 年公司实现营收89.78 亿元/+9. 69%，归母净利润6.95 亿元/+19.81%， 扣非归母净利润5.91 亿元/+43.40%，经营活动现金流净额12.66 亿元/+19.04%，基本EPS为1.19 元/+21.43%，ROE（加权）为6.07%/+1.04pct。公司拟派发末期分红每10 股拟派发2.5 元（含税），加上中期分红后年度现金分红总额3.8 亿元，现金分红比例54%。


　　单季度看，24Q4 公司实现营收29.08 亿元/+33.72%，归母净利润1.42 亿元/+109.09%，扣非归母净利润1.19 亿元/+156.98%。


　　简评


　　24 年起回归到常态化的向上增长，25Q1 开局良好。24 年公司实现营收89.8 亿元/+9.7%，剔除感染防护产品，公司实现营收86.2亿元/+18.6%，再剔除GRI 收入贡献2.9 亿元（24 年9 月底起并表），公司实现营收83.3 亿元/+14.5%。25Q1 公司实现营收26.1亿元/+36.5%，剔除GRI 收入贡献3.0 亿元后，同口径同比+20.7%。


　　分业务看：1）消费品：聚焦核心品类，卫生巾24Q4 起高增。2024 年实现营收 49.91 亿元/+17.1%，毛利率55.9%/-1.0pct。其中，核心品类干湿棉柔巾收入15.6 亿元/+31.2%，卫生巾收入7.0 亿元/+18.0%，婴童服饰及其他收入9.6 亿元/+13.2%，成人服饰收入9.7 亿元/+15.4%。分渠道看，线上收入30.7 亿元/+18.9%， 其中兴趣电商平台实现突破性增长，抖音同比增长近109%，线下收入14.9 亿元/+9.3%，24 年末门店数达487 家/ +76 家（其中直营384 家/+47 家，加盟103 家/+29 家）。25Q1 消费品实现营收 13.4 亿元/+28.8%，其中核心品类干湿棉柔巾收入3.7 亿元/+38.6%，卫生巾收入3.1 亿元/+73.5%，成人服饰收入2.5 亿元/+23.4%。


　　2）医用耗材：保持韧性，24 年9 月并购GRI 拓展海外业务。2024 年医用耗材实现营收 39.1 亿元/+1.1%（剔除感染防护产品影响，收入同比+20.3%），毛利率36.5%/-3.9pct。其中核心品类高端敷料收入7.8 亿元/+31. 2%，手术室耗材收入8.3 亿元/+48.8%，健康个护收入4.0 亿元/+35.0%。分地区看，海外收入21.3 亿元/+37. 7%，主要系海外销售渠道增长及GRI 并购影响，国内收入17.8 亿元。25Q1 医用耗材实现营收 12.5 亿元/+46. 3%，剔除GRI 收入贡献3.0 亿元，医用耗材收入+11.1%。其中核心品类高端敷料收入2.2 亿元/+21.1%，手术室耗材收入3.7 亿元/+196.8%，健康个护收入1.2 亿元/+39.8%。


　　感染防护类产品对业绩干扰消退，25Q1 毛利率同比提升。1）利润率：24 年公司毛利率为47.32%/-1.68pct，净利率为8.25%/+0.57pct；25Q1 毛利率48.46%/+0.83pct，净利率10.05%/ -0.09pct。2）费用端：24 年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为25.22%/-0.32pct、7.50%/-0.97pct、3.88%/ -0.06pct、-1.11%/-0.35pct（汇兑收益增加）。单季度看，25Q1 销售、管理、研发、财务费用率分别为22.28%/-2.75pct、8.35%/+0.40pct、3.54%/-0.45pct、0.01%/+0.77pct（并购利息费用增加）。


　　医疗板块内生外延、国内国外共成长，消费品品牌势能向上，受益于消费趋势变迁。1）并购GRI：公司于2024 年9 月份并购了美国医用耗材公司 GRI（投资8.64 亿元获取75.2%股权，产生商誉4.75 亿元） ，加强了公司的海外产能（GRI 生产基地遍布全球，包括中国、美国、越南、多米尼加等国家）、销售渠道及本地化运营能力，该并购24 年、25Q1 贡献收入2.9、3.0 亿元（资产购买日为24 年9 月30 日，24Q4 收入2.99 亿元，净利润952 万元），医疗板块全球化布局初显成效。2）消费品势能向上，受益于消费趋势变迁。24Q4 以来卫生巾行业舆情事件引发公众对卫生巾安全的高度关注，未来随着消费者对于卫生巾产品健康、安全的关注度提高，有望带动行业竞争格局向具备医疗背景背书、产品力领先的头部企业集中。公司全棉时代和奈丝公主品牌保持爆品策略，夯实品牌建设，品牌势能向上，有望受益于消费趋势变迁。


　　盈利预测：预计稳健医疗2025-2027 年实现营收112.05、130.24、149.57 亿元，同增24.8%、16.2%、14. 8%；归母净利润分别为10.46、12.42、14.55 亿元，同增50.4%、18.7%、17.2%；对应PE 分别为28.6x、24.1x、20. 6x，上调至“买入”评级。


　　风险提示：1）行业政策及标准变化的风险：近年来，随着国家持续深化医药卫生体制改革，相关政府部门在行业标准、招投标规则、价格机制和流通体系等多个领域出台了一系列法规和政策。这些政策的实施对医疗器械行业的发展产生了广泛而深刻的影响。如果公司未能及时适应这些政策的深刻变化，可能会面临经营上的挑战。 因此，公司必须密切关注政策动态，积极调整经营策略，以确保在合规经营的同时，保持市场竞争力。2）商誉的减值风险及对策：近几年，稳健医疗先后收购多家公司以完善产业链布局，由此累计形成一定规模的商誉。若被并购公司未来经营状况未达预期，可能触发商誉减值，直接减少当期 利润，并对股东权益及资本市场估值产生负面影响。3）原材料价格波动的风险及对策：公司主要原材料为棉花及由其制成的棉纱、医用坯布等。若原材料价格持续上涨且产品销售价格无法同步调整，成本压力传导不畅，将对公司盈利能力产生一定影响。

□.叶.乐./.张.舒.怡    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司