飞科电器(603868)：业绩困境反转曙光初现 双品牌战略收效需耐心

飞科电动剃须刀中高端占比提升，高速电吹风迭代驱动结构升级。24 年主要受飞科主动收缩主品牌低价格带产品、博锐子品牌成长不及预期影响，25Q1 收入止跌企稳，盈利水平有所恢复，我们预计随着新品上市、规模效应显现，飞科业绩有望实现困境反转，25 年业绩7 亿元，当前估值24 倍，给予“增持”评级。


　　双品牌内部结构调整、消费环境外部冲击，双重影响收入业绩持续承压。2024年公司实现营业收入41.47 亿元，同比-18.03%，实现归母净利润4.58 亿元，同比-55.10%，实现扣非归母净利润3.58 亿元，同比-59.55%。其中，Q4 实现收入8.26 亿元，同比-22.47%，实现归母净利润-673.56 万元，首次单季度利润亏损，主要受双品牌结构调整、消费环境变化双重影响。2025Q1 公司收入同比基本止跌略微下滑1.5%，业绩同比微增0.5%。公司拟年报分红2.18亿元，分红比例48%。


　　电动剃须刀中高端占比提升，高速吹风新品迭代驱动价格上升。1)分品牌看，公司飞科主品牌24 年收入下降22%，博锐子品牌收入增长1.55%；2)分产品看，公司电动剃须刀24 年收入26.87 亿元，同比-18.1%，其中销量下滑15%、均价下降3%，主要系双品牌战略调整及行业需求疲软影响；电吹风收入7.71亿元，同比-7.3%，其中销量大幅下滑42%，不过高速电吹风新品迭代推动均价提升61%；电动牙刷收入1.63 亿元，同比-28.2%，品类拓展仍处培育期。


　　3)分销售模式看，公司24 年直销收入21.64 亿元，同比-16.8%，经销收入19.68 亿元，同比-19.6%，直销占比达52.4%较上年提升0.9 个百分点，渠道结构显著优化。


　　产品创新引领高端化，双品牌战略显成效。坚持产品创新与双品牌战略，深化渠道改革，强化社交营销，博锐稳健承接性价比市场。1）产品端：持续以技术创新驱动高端化升级，推出“双电直驱”便携式剃须刀等差异化新品，通过高颜值设计和智能功能强化中高端品牌形象，中高端产品销售占比达60.78%，同比提升9.83 个百分点。2）渠道端：线下推进区域分销网格化管理，细化12 个大区并升级“智潮”形象体验店，结合抖音直播、京东到家等平台实现新零售引流；线上优化自营电商矩阵，加强社交电商运营，直销模式毛利率达64.17%，显著高于经销渠道。3）营销端：在抖音、快手等平台建立常态化品牌直播体系，投放高质量精准内容，重点打造节日营销与IP 文化推广，社交平台品效合一策略驱动品牌年轻化。4）子品牌战略：博锐通过极致性价比模式优化，全年营收8.82 亿元（同比+1.55%），销售额占比提升至21.36%，有效承接飞科原有性价比市场，为母品牌高端化腾挪空间。


　　合同负债环比回升，25Q1 净利率同比改善。公司24Q4/25Q1 毛利率分别为49%/56%，同比-5.9/-0.9pcts，主要跟博锐子品牌占比提升、高速吹风机毛利率下降拖累有关；期间费用方面，公司24Q4 销售/研发/财务费用率分别同比提升7.3/2.1/0.5pcts 拖累盈利表现，最终导致飞科迎来首次单季利润亏损，归母净利率同比-18.89pct；公司25Q1 期间费用率同比下降0.5pct，其中销售/管理费用率分别下降0.6/0.3pct，最终实现25Q1 净利率同比改善0.3pct至15.6%。值得注意的是，24Q4-25Q1 合同负债持续环比回升，反映经销商季度末提货意愿回暖。


　　盈利预测：公司去年Q4 起加大费用投入进一步提升高速电吹风市场份额，短期盈利或有承压，我们中长期持续看好公司发展。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润6.6/8.4/10.0 亿元，较前次有所下调。分别对应PE 估值为24/19/16 倍，给予“增持”投资评级。


　　风险提示：原材料价格大幅上涨，新品表现不及预期，市场竞争激烈拖累毛利率；

□.史.晋.星./.闫.哲.坤    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司