许继电气(000400)：特高压在手订单充足 海外业务持续拓展

电网基本盘稳定，业绩维持稳步增长


　　24 年合计实现营收170.89 亿元，yoy+0.17%；归母净利润11.17 亿元，yoy+11.09%；扣非净利润10.62 亿元，yoy+22.19%。毛利率20.77%，yoy+2.77pcts。净利率7.56%，yoy+0.61pcts。


　　2025Q1 营收23.48 亿元，yoy-16.42%；归母净利润2.08 亿元，yoy-12.47%；扣非净利润2.04 亿元，yoy-9.96%。毛利率23.47%，yoy+5.20pcts。净利率10.06%，yoy+0.68pcts。相对低毛利的新能源及系统集成业务板块收入同比下降、其他业务受订单交付和收入确认进度影响，导致公司25Q1 业绩同比有所下滑、但毛利率明显提升。


　　24 年业务分拆：


　　1、智能变配电系统：24 年实现收入47.11 亿元，yoy+2.93%，毛利率24.26%，同比上升1.60pcts。


　　2、智能电表：24 年实现收入38.66 亿元，yoy+11.00%，毛利率24.66%，同比下降0.57pcts。


　　3、智能中压供用电设备：24 年实现收入33.52 亿元，yoy+6.69%，毛利率18.77%，同比上升2.51pcts。


　　4、新能源及系统集成：24 年实现收入24.64 亿元，yoy-37.47%，毛利率8.14%，同比上升2.72pcts。


　　5、直流输电系统：24 年实现收入14.44 亿元，yoy+101.57%，毛利率30.92%，同比下降11.37pcts。


　　6、充换电设备及其他制造服务：24 年实现收入12.52 亿元，yoy+4.18%，毛利率14.18%，同比上升3.61pcts。


　　未来业绩增长点：特高压在手订单充足，出海持续拓展


1）特高压方面，截至2024 年度公司部分未确收大项目包括哈密-重庆、宁夏-湖南等；在手项目包括阳江青州海风柔直、甘肃-浙江、天河棠下柔直背靠背等。


　　2）海外市场方面，公司以特高压、智能电表、开关柜、变压器、充电桩等产品业务为主，持续拓展南美、中东、东南亚、非洲、欧洲等市场。


　　盈利预测


　　公司在手特高压项目丰富，基于公司24 年及25Q1 经营情况，我们调整公司25-27 年营业收入预测至182.9、199.4、219.3 亿元（原值为25-26 年252.7、290.7 亿元），归母净利润预测至14.3、17.5、19.7 亿元（原值为25-26 年15.1、17.5 亿元），对应当前估值16、13、11X PE，维持“买入”评级。


　　风险提示：特高压项目建设进度不及预期、电网投资不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、贸易政策及境外销售风险。

□.孙.潇.雅    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司