可靠股份(301009)：成本结构持续优化 自有品牌加速培育

事项：


　　公司公布2024 年年报及2025 年一季报。2024 年，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润10.8/0.3/0.2 亿元，同比-0.3%/+54.4%/+33.1%。25Q1，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润2.8/0.2/0.2 亿元，同比-1.0%/+1.4%/-3.5%。


　　评论：


　　下半年经营面回暖，产品矩阵持续完善。分产品看，2024 年公司成人失禁/婴儿护理/宠物卫生用品分别实现营收5.58/4.16/0.69 亿元，同比-1.33%/+6.82%/-22.48%；毛利率19.43%/20.53%/21.71%，同比+3.40/+2.25/+2.19pct；其中24H2公司成人失禁/婴儿护理/宠物卫生用品分别实现营收增速2.9%/20.0%/-18.8%，环比24H1 改善。公司年内持续完善产品矩阵，针对性开发了机构专用“可靠康养优选系列”、医务渠道专用的医护级“可靠医养专供系列”、季节性“可靠超薄透气系列”、特定功能“吸收宝消臭抑菌系列”等产品，2024 年新产品销售额接近4000 万元。分模式看，2024 年公司自有品牌/ODM/其他业务分别实现营收4.89/5.68/0.22 亿元， 同比-0.32%/+1.13%/-26.32% ； 毛利率20.81%/18.87%/70.48%，同比+4.23/+1.54/+28.61pct。2024 年双十一期间，公司自有品牌成人尿裤线上GMV 超过7000 万元，同比增幅超过20%，持续蝉联线上平台销售第一。


　　毛利率继续提升，加大费投蓄力长远。1）2024 年，公司实现毛利率20.8%，同比+3.1%，或主要系公司加大从参股公司采购绒毛浆比例，成本结构持续优化。费用端， 公司实现销售/管理/财务费用率11.3%/4.0%/-2.6%， 同比+2.1/+0.7/+0.04pct，其中销售费用率增长或主要系公司加大市场开发力度。综合来看，公司归母净利率同比+1.0pct 至2.9%。2）25Q1，公司实现毛利率24.3%，同比+3.9pct/环比+5.5pct。费用端，公司实现销售/管理/财务费用率8.9%/4.2%/-1.2%，同比+0.7/+1.1/+1.9pct。综合来看，公司实现归母净利率6.6%，同比+0.2pct。


　　投资建议：公司是成人失禁护理龙头，坚持ODM+自主品牌双轮驱动，持续看好公司成人失禁和婴儿护理产品渗透率提升。我们预计25-27 年公司分别实现归母净利润0.32/0.51/0.68 亿元，对应PE 为127/80/60X；参考绝对估值法，给予目标价16.1 元/股，维持“推荐”评级。


　　风险提示：线上增长不及预期，婴儿护理业务恢复不及预期，行业竞争加剧。

□.刘.一.怡    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司