国轩高科(002074)：技术为本客户结构持续改善 大众赋能全球扩张

核心结论：我们预计公司2025-2027 年营收为462.98/547.14/658.64 亿元，同比+30.82%/+18.18%/+20.38%；归母净利润为16.24/22.14/29.12 亿元，同比+34.54%/+36.34%/+31.55%。公司动力客户结构不断优化，B 级及以上车型占比持续提升，大众集团为第一大股东赋能业务长期增长，固态“金石”电池中试线贯通。我们看好公司长期成长性，首次覆盖，给予“增持”评级。


　　报告亮点：详细梳理公司新产品新技术；统计大众集团全球销量及电动化率，并测算其2030 年动力电池需求量；梳理公司主要配套车型历年变化情况。


　　逻辑一：产品技术布局全面，固态“金石”电池中试线实现贯通。公司在全球布局有八大研发基地，累计申请专利超1 万项。动力电池方面，公司布局固态“金石”电池，0.2GWh 中试线已经贯通，行业领先；公司G 垣准固态电池产能建设持续推进；启晨二代电芯为全球首款LMFP 超充电芯已经量产装车；G 行超级重卡标准箱单包电量116kWh，兆瓦级极速补能。


　　逻辑二：大众为公司第一大股东，公司有望持续受益于大众电动化。截至2025 年5 月19 日，大众集团持股比例24.43%，为第一大股东。大众集团实力雄厚，全球汽车年销量稳定在750-1050 万辆，目前电动化率超10%。


　　我们预计大众集团汽车年销量保持平稳，假设2030 年销量1000 万辆，电动化率45-70%，其所需配套的动力电池年需求在290-460GWh 左右。公司目前已经获得大众集团定点，未来有望持续受益其全球电动化。


　　逻辑三：配套B 级及以上中高端车型越来越多，客户结构持续改善。2021年以来，公司B 级及以上中高端配套占比稳步提升，2025Q1 公司配套前15车型中，B 级及以上车型有5 种，创历史新高，占公司动力电池出货量比例达15%，随着动力客户结构持续改善，公司盈利性有望持续提升。


　　风险提示：新能源车销量不及预期，储能需求不及预期，行业竞争加剧，海外电池基地建设不及预期，假设条件不及预期。

□.杨.敬.梅./.刘.小.龙./.侯.立.森    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司