源杰科技(688498)：数据中心CW硅光光源、EML产品加速放量

投资要点


光模块市场快速扩张，拉动CW 硅光光源芯片、EML 芯片等需求。


随着人工智能的快速发展，模型性能提高，需要大量算力，导致对光器件的需求、能力的增加。在这样的背景下，数据中心市场高速率需求持续增加。2024 年，国内外CSP 对AI 基础设施的投资推动400G/800G 以太网光模块出货量激增，进而拉动光芯片的需求。这一投资趋势在2025 年持续加强，同时中国云厂商也开始进一步的跟进。


在速率方面，2025 年1.6T 光模块将开始批量出货。随着交互速率及训练集群规模的提升，业界对功耗、散热、成本提出了更高要求，因此系统互联互通的方式需要不断优化，以实现更高的能效比和更紧凑的封装设计。低功耗、小型化、集成化将成为未来光模块发展的重要趋势。目前，硅光技术在可插拔光模块中逐步提升，特别在高速率模块中应用渗透率进一步加大。LPO 方案也是未来趋势，其在特定场景中表现出较低功耗和成本的优势。进一步来看，未来CPO、OIO 的发展和应用，也将带来更多光互联领域的新增量。Light Counting 在最新报告中指出，光通信芯片组市场预计将在2025 至2030 年间以17%的年复合增长率（CAGR）增长，总销售额将从2024 年的约35 亿美元增至2030 年的超110 亿美元。


数据中心CW 硅光光源产品逐步放量，EML 持续推进。数据中心领域，随着AI 技术的快速发展，光模块正加速向高速率演进，逐步从400G/800G 向1.6T等更高速率发展。2024年报告期内，公司CW 70mW激光器产品实现批量交付，产品采用非制冷设计，具备高功率输出和低功耗特性，适用于数据中心高速场景，成为公司新的增长极。此外，100G PAM4 EML、CW 100mW 芯片已完成客户验证，200G PAM4 EML 完成产品开发并推出，开始了针对更高速率EML 芯片相关核心技术的研发工作。与此同时，CPO 技术通过高度集成实现了更高的带宽密度和更低的功耗，被视为1.6T 及以上速率的解决方案之一。2024 年，OIF发布3.2Tbps CPO 标准，推动行业标准化进程。公司瞄准这一机遇，研发了300mW 高功率CW 光源，并实现该产品的核心技术突破，以满足与CPO/硅光集成的协同创新。针对OIO 领域的CW 光芯片需求，公司已开展相关预研工作。


投资建议


我们预计公司2025/2026/2027 年分别实现收入4.54/6.47/8.88亿元，实现归母净利润分别为0.92/1.58/2.66 亿元，当前股价对应2025-2027 年PE 分别为155 倍、90 倍、54 倍，维持“买入”评级。


风险提示


业绩大幅下滑或亏损的风险，技术升级迭代的风险，新产品研发及商业化失败风险，核心人才流失和技术泄密风险，部分下游厂商与公司存在潜在竞争关系的风险，产品质量控制风险，毛利率波动及业绩可持续性风险，客户集中的风险，存货跌价风险，应收账款减值风险，下游市场需求不及预期的风险，宏观环境风险。

□.吴.文.吉    .中.邮.证.券.有.限.责.任.公.司