中原高速(600020)：路产结构年轻 资产优化推动价值重估

河南交投控股子公司，现金分红较为稳健。中原高速作为河南交投集团二级企业，聚焦经营性收费公路的投建、建设、运营管理，以及房地产建设、金融投资等多元化业务。公司通过持续强化路网规模与运营效率，实现业绩稳健增长，2024 年实现营业收入69.69 亿元，其中通行费收入占比约为63.98%，归母净利润8.80 亿元。


公司重视投资者回报，承诺2025-2027 年，现金分红比率不得低于当年归母净利润的40%。


路产结构年轻，控股股东路产资源丰富。截至2024 年底，公司高速公路总管养里程达808 公里，下辖路网作为国家南北公路大动脉的关键组成部分，且承东起西，连贯南北，区位优势显著。从收入结构看，京港澳郑漯高速为公司核心路产，2024 年通行费收入占比为44.27%。从收费年限看，公司加权平均剩余收费年限为17.04 年（我们假设非京港澳高速拥有30 年特许经营权，同时预测京港澳高速改扩建可顺利延长30 年特许经营权），且所有路产的剩余收费年限时间均在10 年以上，相对年轻的路产为车流量增长与收益释放提供了充足的时间。此外，控股股东交投集团拥有全省76.2%的路产，下辖较多通行费收入表现优异的高速，如京港澳新郑段、连霍郑州段等，公司管养里程仅占集团管辖里程的11.63%，存在资产优化的空间。


房地产业务持续收缩，存在资产优化空间。公司房地产业务由交投颐康、英地置业、君宸置业三家下属公司运营，2021-2024 年，公司房地产业务受市场影响，营业收入规模持续收缩，从8.53 亿元下滑至0.87 亿元，CAGR 为-53.26%。毛利率从47.52%下滑至41.75%，降幅达5.77pct。2024 年，公司加快房地产板块整合转型，优化资源配置，考虑到公司持续聚焦主业，提升经营质量，我们认为未来房地产业务存在优化空间。


盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为10.02/10.92/11.50亿元，当前股价对应的PE 分别为10.9x/10.0x/9.5x。我们选取宁沪高速、深高速、粤高速A 为可比公司，鉴于公司持续完善路网规模，优化业务结构，同时分红比率提升有望带动股息率与价值提升，首次覆盖，给予“买入”评级。


风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）路网效应及分流导致车流量增速不及预期；4）自然灾害导致通行费收入不及预期。

□.孙.延./.刘.晓.宁./.王.惠.武./.曾.智.星    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司