惠城环保(300779)：业绩短期承压 废塑料项目蓄势待发

2025H1 营收小幅下滑，净利润受成本影响同比降幅较大。公司发布2025年半年度报告，实现营收5.6 亿元（yoy-5.1%）；归母净利润实现502.0万元（yoy-85.6%）。单季度来看，25Q2 实现营收2.8 亿元（yoy-5.9%），实现归母净利1332.4 万元（yoy-7.4%）。营收减少主要系1）公司2 月底才实现蒸汽并网销售，导致蒸汽收入减少；2）催化剂业务竞争激烈，催化剂销量下降，收入减少。利润同比下滑主要系：新项目不断开拓，项目储备人员成本、折旧费用增加导致管理费用、财务费用等均有所增加，公司整体费用上升。


　　资源化综合利用收入有所下降，危废业务处置业务收入提高。资源化综合利用业务实现营收1.7 亿元（yoy-25.2%），占比30.1%；其中营业成本1.3 亿元（yoy-29.3%)。危险废物处理处置服务实现营收3.5 亿元（yoy+5.8%），占比62.9%；其中营业成本2.6 亿元（yoy+5.2%）。2025H1危废业务子公司东粤环保实现营收3.7 亿元（yoy+2.7%），实现净利0.51亿元（yoy-33.8%)。


　　毛利率有所提升，费用率受新业务开拓影响整体上升。毛利率看，综合毛利率上升1.5pct 至25.5%，其中，资源化综合利用产品/危险废物处理处置服务毛利率分别实现24.4%/27.1%，yoy+4.4pct/0.4pct。2025H1 公司费用率整体上升， 其中， 销售/ 管理/ 财务/ 研发费率分别为2.9%/11.1%/6.0%/2.3%，yoy+0.4pct/+2.9pct/+1.2Pct/+0.3pct，销售费率上升主要系销售人员增多和业务招待费增加；管理费率上升主要系职工薪酬等费用增加；财务费率增加主要系银行贷款增加使利息费用增加；经营活动现金流量净额为-1.1 亿元（yoy-413.5%），主要系购买原料以及支付给职工的现金增加。


　　废塑料项目试生产成功，业务高成长性值得期待。东粤化学承建的20 万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范性项目已试生产成功，装置运行平稳。标志着全球首创的混合废塑料深度催化裂解（CPDCC）技术成功通过工业化验证，产品收率达92%以上，项目可复制推广性强，有望助力公司开启高增长赛道。


　　投资建议：随着公司废塑料业务业绩兑现，我们预计公司2025-2027 年实现营收17.7/27.5/42.0 亿元，归母净利润1.7/5.0/8.8 亿元，对应PE 为215.0/73.9/42.0x。公司深耕危废循环技术，废塑料业务空间广阔，利润空间成长可期，维持“买入”评级。


　　风险提示：行业需求下滑风险、市场竞争加剧风险、投产进度低于预期风险、应收账款风险。

□.杨.心.成./.陈.杨    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司