中国神华(601088)：资产注入推进 夯实龙头地位

事件


　　公司公告将筹划发行股份及支付现金收购集团持有的煤炭、坑口煤电、煤制油煤制气煤化工等相关资产。8 月3 日晚公司管理层召开交流电话会，对此次资产收购事项进行解读。


　　评论


　　收购资产概览：此次公告收购资产主要涉及前期承诺避免同业竞争承诺的资产（除宁煤），同时涉及承诺协议之外的与神华当前一体化相关的资产。


　　具体收购资产13 项，包括6 项煤炭资产、1 项煤电一体化、2 项化工资产、以及4 项销售运输相关资产（最终收购和重组的标的需以后续公告披露为准）。据我们不完全统计，13 项收购资产合计煤炭产能2.5 亿吨以上，产量2 亿吨以上（vs 2024 年神华煤炭产能3.5 亿吨，产量3.3 亿吨）；拟收购资产火电装机1,500 万千瓦以上（vs 2024 年神华火电装机2,175 万千瓦）。财务数据看，我们统计13 项资产整体ROE在10%内，资产负债率在50%+（vs 2021-24 年神华ROE为15%、资产负债率均值25%）。


　　我们认为公司自有现金可解决大部分对价资金需求。2025 年初公司公告以8.526 亿元收购杭锦能源100%股权，资金来源于自有资金，收购标的24年1-8 月本息负债119.9 亿元，同时考虑收购对价8.5 亿元，对应收购资产平均单吨资源储量价款为6.5 元，对比同期其他煤矿对价，我们认为此次对价充分尊重神华中小股东利益诉求。我们不完全统计，此次最新13 项资产合计净资产在1,000-1,500 亿元区间，若此次交易按照1x P/B定价，我们预估交易对价在1,500 亿元内。2024 年中国神华货币现金+交易性金融资产合计在1,600 亿元以上，我们认为公司通过自有现金可解决大部分对价资金需求，我们预期发行股份募资对于股本摊薄比例较低。


　　公司管理层指引：努力增厚EPS、并超额兑现分红承诺。8 月3 日晚间管理层开展电话会交流，坦诚深入交流投资者关心几大问题，我们梳理会议重点如下：①公司说明此次交易是为了履行避免同业竞争承诺的协议，并减少关联交易。②公司多次强调此次交易将努力争取增厚EPS，而不是摊薄EPS。


　　③公司多次强调神华的高回报、可持续分红政策不变，分红承诺会超额兑现（今年年初公司公告2025-27 年将底线分红从60%提升至65%）。


　　风险


　　煤价反弹不及预期；后续收购资产对价超预期；分红低于预期。

□.陈.彦./.徐.贇.妍    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司