汤臣倍健(300146)：2Q收入降幅收窄 下半年有望迎边际改善

1H25 业绩符合我们预期


　　公司公布1H25 业绩：收入35.3 亿元，同比-23.4%，归母净利润7.4 亿元、同比-17.3%，扣非净利润6.9 亿元、同比-16.6%。其中2Q25 收入17.4 亿元、同比-11.5%，归母净利润2.8 亿元、同比+71.4%，扣非归母净利润2.9 亿元、同比+133%。公司业绩基本符合我们预期。


　　发展趋势


　　2Q25 收入降幅收窄，跨境业务表现相对亮眼。2Q25 公司收入同比-11.5%，其中线上及线下渠道降幅均环比收窄，线上同比-12.1%，京东销售实现增长，其他线上平台受价格竞争激烈影响均有所下滑；线下同比-10.7%，主因药店渠道变现仍然疲弱。年初以来，公司主动加快产品推新节奏，应对市场需求碎片化、细分化趋势，2Q 线下放量广渗透、高频消费的基础营养素新品，线上聚焦高价位创新产品，如晶纯鱼油、氨糖精装版等。


　　2Q25 主品牌/健力多/Lifespace 收入分别同比下滑17%/3.7%/32.2%，整体仍受2Q25 行业环境疲弱影响，但降幅均环比有所收窄；LSG 境外收入同比+12.4%，跨境业务表现相对亮眼。


　　2Q25 费用管控得力，净利率实现明显提升。2Q25 毛利率同比+1.7ppt 至68.4%，线下渠道毛利承压，线上渠道毛利有所提升，支撑1H25 毛利率维持平稳水平，其中京东对高毛利产品及渠道销售提升贡献显著；销售费用率同比-11ppt 至39.6%，主因公司费用管控严格；管理费用率同比+0.4ppt 至7%，基本保持平稳；综合带动归母净利率同比+7.8ppt 至16.2%，净利润同比+71.4%，单季度利润表现较好。


　　我们预计公司业绩有望逐季改善，全年收入略有承压，净利率保持平稳。


　　公司2Q 维持较快推新节奏，3Q 或将延续新品的加速投放，且进一步强化渠道差异化布局。我们预计3Q 收入增速有望进一步改善，全年收入因上半年拖累略有承压。利润端，我们预计公司全年毛利率将维持平稳水平；费用方面，下半年公司新品推广带来增量投入需求，但受益于公司持续优化费用投放效率，我们预计全年费用率将实现平稳小幅下行，综合看净利率有望保持稳定。


　　盈利预测与估值


　　考虑行业竞争加剧，下调25/26 年盈利预测17%/23%至6.9/7.6 亿元。公司当前交易在30/27 倍25/26 年P/E；考虑长期价值凸显，维持目标价12.6 元不变，对应31/28 倍25/26 年P/E 和6%股价上行空间；考虑保健品赛道长期空间广阔，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　线上竞争加剧，行业监管变化，需求不及预期。

□.陈.文.博./.王.文.丹./.方.云.朋    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司