汤臣倍健(300146)：优化销售费用投放 盈利能力大幅改善

事件：公司发布2025 年半年报，25H1 实现营收35.3 亿元，同比-23.4%，实现归母净利润7.4 亿元，同比-17.3%；实现扣非归母净利润6.9 亿元，同比-16.6%。其中25Q2 实现营收17.4 亿元，同比-11.5%；实现归母净利润2.8 亿元，同比+71.4%；实现扣非归母净利润2.8 亿元，同比+133.5%。


　　新品推新促进收入降幅收窄，LSG 率先恢复正增长。25Q2 公司营收降幅缩窄，除基数走低外，一方面受益于公司强化用户运营、提升销售转化，另一方面受益于公司加速推新，线上推出高价格带产品，线下完善大众价格带布局。分渠道来看，25Q2 线上/线下渠道实现营收9.2/8.1 亿元，同比-12.1%/-10.7%，降幅环比均有收窄。分品牌来看，25Q2 汤臣倍健/健力多/Life-space 国内/LSG 实现营收9.1/2.1/0.6/2.9 亿元，同比-17.0%/-3.7%/-32.2%/+12.4%，LSG 收入增速率先转正，汤臣倍健主品牌、健力多环比均有显著改善。


　　线上渠道毛利率提升，销售费用率大幅优化改善净利率。25H1 公司毛利率同比基本持平，其中25Q2 公司毛利率同比+1.7pct 至68.4%，预计主要因产品、平台结构变化影响带动线上毛利率同比提升。25Q2 销售费用率同比-11.0pct 至39.6%，预计费用端在公司持续推进费用投放精益化、效率严管控的背景下得到大幅缩减。综合来看，主要受益于费用率的良好管控，25Q2 公司净利率同比+8.9pct 至17.1%，盈利能力显著改善。


　　25H2 低基数+新品贡献收入增速或转正，盈利能力有望持续向好。展望下半年，24H2 公司收入端在消费力承压、大单品新老品替换去库存、行业竞争加剧等影响下形成极低基数，25Q2-Q3 公司新品陆续上市，并将针对性匹配营销资源投入，预计25H2 在极低基数、新品支撑下收入增速或迎转正，其中主品牌和LSG 仍有望成为拉动营收增长的主要驱动。利润端来看，公司将持续完善电商投放策略，加大对核心品类升级品的投资，在抖音等兴趣电商或增加自播投入尝试，费投有望持续优化，贡献利润弹性，盈利能力有望持续向好。


　　投资建议：因25H1 费投优化效果显著，略调整盈利预测，预期2025-2027年公司实现归母净利润8.3/9.7/10.9 亿元（前次预测为8.0/9.6/11.1 亿元），同比+26.7%/17.5%/12.1%，当前股价对应PE 为25/21/19x。


　　风险提示：电商渠道竞争加剧，新品培育不及预期，药店人流量持续下滑。

□.李.梓.语./.陈.熠    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司