锦波生物(832982)：凝胶获批贡献增量空间 出海逻辑强化

业绩简评


　　2025 年8 月11 日公司披露半年报，上半年实现营收8.59 亿元，同比增长42.43%；实现归母净利润3.92 亿元，同比增长26.65%；扣非归母净利3.87 亿元，同比增长27.56%。业绩持续高增系医疗器械和功能性护肤品收入增长，尤其是A 型胶原蛋白植入剂和“重源”、“ProtYouth”品牌销售增长。


　　经营分析


　　盈利能力维持高位，销售、研发投入加码。（1）盈利端：25H1 毛利率为90.68%，受高成本原料出口业务增加影响，毛利率同比小幅下降0.9pct，高毛利核心产品重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶持续放量；分业务来看，医疗器械/功能性护肤/原料板块收入同比+33.41%/152.39%/+12.04%，毛利率同比+0.61/+6.02/-15.03pct；归母净利率为45.66%，同比降低5.69pct，仍处于盈利区间高位；（2）费用端：25H1 费用率为34.87%，同比上升1.44pct，其中销售费用同比+67.77%，主要由于人员支出及股权激励摊销增加，研发费用同比+85.43%，主要由于深化与北大医学部等机构合作。


　　全球首个注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶获批，技术领先优势持续强化。2025 年4 月公司凝胶类获批国家药监局三类医疗器械注册证，与冻干纤维、溶液共计三款重组胶原蛋白三类证，完成全剂型布局。凝胶产品重源新生HiveCOL 蜂巢胶原于2025 年7 月21 日发布，注射后可实现即刻容积填充，与4mg 规格薇旖美极纯形成显著差异化，在10mg 规格薇旖美至真等产品基础上进一步拓宽薇旖美注射填充类布局。同期公司新增14 项发明专利授权，并完成9UFG 人体胶原蛋白原子结构解析。


　　出海逻辑持续强化，核心产品国际化布局取得关键突破。报告期内，公司ProtYouth 系列5 款功能性护肤品先后获得美国FDA 和沙特阿拉伯认证，重组Ⅲ型人源化胶原蛋白医疗器械成功在泰国注册，强化东南亚市场准入，同时新增4 项国际专利。25H1 境外业务收入297.94 万元，同比+31.96%，原料出口成为重要增长点。


　　盈利预测、估值与评级


　　公司是目前市场上唯一获批生产重组人源化胶原蛋白植入剂企业，核心产品薇旖美持续放量，同时蜂巢胶原技术突破+出海逻辑强化提升市场天花板。预计25-27 年公司归母净利润10.72/14.75/19.27 亿元，同比+46.36%/+37.64%/+30.63%，对应PE 34/25/19 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　技术发展/获证进展不及预期，重组胶原蛋白赛道竞争加剧。

□.杨.欣./.赵.中.平./.杨.雨.钦    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司