卓胜微(300782)：射频前端龙头 厚积方可薄发

射频全品类布局，Fab-Lite 夯实壁垒。卓胜微成立于2012 年8 月，2019年6 月登陆创业板，专注于射频前端芯片的研发与产业化，核心产品包括射频开关、低噪声放大器、滤波器及功率放大器等分立器件与模组，并布局低功耗蓝牙MCU 芯片，覆盖智能手机、智能穿戴、通信基站、汽车电子及VR/AR 设备等应用领域。近年来公司积极由Fabless 向Fab-Lite 经营模式转型，大力投入芯卓项目建设，体现出公司对技术革新、供应链优化、市场拓展等多维度的战略布局。虽然短期面临行业竞争和折旧费用的压力，但随着产能利用率的不断提升，我们判断公司有望在25H2 扭亏为盈。


　　射频前端千亿市场，国产替代加速进行。从市场规模来看，根据Yole 的预测数据，全球移动终端的射频前端市场规模将从2022 年的192 亿美金成长至2028 年的269 亿美金，CAGR 达到5.8%。从竞争格局来看，根据Yole 对2022 年的统计数据，全球前五大厂商分别为博通（19%）、高通（17%）、Qorvo（（15%）、Skyworks（（15%）和村田（14%）。我们看到，今年4 月中美贸易冲突的发生再一次加强了终端客户对上游供应链全面进行国产替代的决心，目前国产厂商在滤波器和L-PAMiD 模组领域仍有较大成长空间，我们坚定看好新一轮国产替代带来的成长机遇。


　　芯卓项目稳步推进，定增加码全面扩产。芯卓项目自2020 年11 月启动建设至今，已经步入中期交付阶段，6 英寸滤波器产线的产品品类已实现全面布局，具备双工器/四工器、单芯片多频段滤波器等分立器件的规模量产能力；12 英寸IPD 平台正式进入规模量产阶段，射频开关和LNA 的第一代工艺生产线已实现工艺通线进入量产阶段，截止2024 年末，公司12英寸晶圆生产线重要工艺实现从工艺稳定定型至产能逐步提升，目前可实现5000 片/月的产能规模。此外，公司在今年1 月正式启动新一轮定增项目，募集资金总额不超过35 亿元以投入射频芯片制造扩产项目，我们认为经过此次扩产，未来公司在定制化产品性能以及自主可控的成本方面都将领先竞争对手，从而在下一轮行业上行周期占据更加有利的竞争地位。


　　盈利预测与投资建议：我们预计公司在2025/2026/2027 年分别实现营业收入49.1/56.1/66.7 亿元，同比增长9.5%/14.2%/19.0%，实现归母净利3.8/8.6/12.9 亿元， 同比增长-5.6%/126.8%/50.3% 。当前股价对应2025/2026/2027 年PE 分别为107/47/32X，考虑到公司在国内射频前端领域的龙头地位，首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧；产能利用率提升不及预期；产品推广不及预期。

□.郑.震.湘./.佘.凌.星./.肖.超    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司